2Ç22 Bilanço Değerlendirmesi
Nötr
Cari fiyat: 16,57 TL
12-ay Fiyat hedefi: TRY20,80 TL
Finansal yatırımların değer düşüklüğü net karı baskıladı
Ülker 2Ç22’de beklentilerden daha zayıf, 649mn TL net zarar açıkladı. (Ak Yatırım: 10mn TL net zarar; Piyasa: 265mn TL net zarar). Tahminlerimizde görülen sapmanın temel sebebi kısa vadeli finansal yatırımlardaki 742mn TL’lik değer düşüklüğü oldu. Yılın ilk yarısında kaydedilen toplam değer düşüklüğü 1,47mlyr TL’ye yükseldi. Ülker, nakit varlıklarının 6,3 milyar TL’lik kısmını üç aydan kısa vadeli yatırım fonlarında (varlık içeriği bilinmiyor) değerlendiriyor.
2Ç22 satış gelirleri yıllık %125 artışla 5,99mlyr TL olurken, tahminlerin üzerinde geldi (Ak Yatırım: TL 5,50mlyr; Piyasa: 5,55mlyr TL). Türkiye ve yurtdışı gelirleri sırasıyla %118 ve %136 artış gösterdi. Pozitif kur etkisi ve iç piyasada fiyat artışları büyümeyi destekledi. Konsolide satış hacmi yıllık bazda %6 artış gösterdi. Yurtdışı faaliyetlerinin toplam satışlar içerisindeki payı %40 oldu.
2Ç22 FAVÖK, beklentilerin üzerinde %154 artışla 1134mn TL gerçekleşti (Ak Yatırım: 1030mn TL; Piyasa: 1029mn TL). Türkiye operasyonlarının FAVÖK marjı brüt karlılıktaki iyileşme ve sıkı faaliyet gideri kontrolü neticesinde yıllık neticesinde yıllık 3,2 puan artışla %17,2 oldu. Yurtdışı faaliyetlerinin FAVÖK marjı ise yıllık 0,3 puan artışla %21,5 oldu.
Ülker’in, Yıldız Holding’den ticari olmayan alacakları 915mn TL seviyesine yükseldi (1Ç22 alacaklar: 754mn TL). Net borç, kur etkisi ve finansalar yatırımların değer kaybı nedeniyle 11,43mlyr TL seviyesine yükseldi (1Ç22 net borç: 9,76mlyr TL). Net borç / FAVÖK oranı 3,2x seviyesinde gerçekleşti. Makro gelişmeler ve yüksek kaldıraç oranı, şirketin 2025 vadeli Eurobond (%6,95 yıllık kupon) getirilerine de yansıdı. Mevcut fiyatlama ile Eurobond’un vade sonu getirisi %19,8 seviyesinde bulunuyor.
Yorum ve değerleme: Güçlü operasyonel sonuçlara rağmen beklentilerin altında kalan net kar nedeniyle sonuçlara piyasa tepkisinin olumsuz olmasını bekliyoruz. Mevcut tahminlerimizde revizyona gitmedik. Ülker için 20,8TL 12 aylık hedef fiyat ile Nötr tavsiyemizi koruyoruz. Şirket bugün yerel saatle 16:00’da bir telekonferans gerçekleştirecek. Şirket beklentileriyle ilgili revizyonları genellikle telekonferans sunumlarında gerçekleştiriyor. Mevcut 2022 beklentileri, 22,5mlyr TL ciro (yıllık +%75) ve 4,1mlyr TL FAVÖK (yıllık +%76) öngörüyor.
Kaynak: Ak Yatırım