Tüpraş 3Ç16 Mali Analiz Raporu
Öneri: AL
Hedef Fiyat: TL 72.40
Önceki Hedef Fiyat: TL 70.00
Beklentilerin üzerinde net karlılık…
Tüpraş, 3Ç16’da, piyasa ortalama beklentisinin yaklaşık olarak %30 kadar üzerinde, önceki yılın aynı dönemine göre %22.6 azalış ve bir önceki döneme göre %75.7 artış ile TL581mn net kâr açıkladı. Tüpraş’ın 3Ç16 net karının beklentilerin üzerinde gerçekleşmiş olması, bu dönemde TL86.6mn tutarında ertelenmiş vergi geliri kaydetmiş olması, özkaynak yöntemiyle değerlenen yatırımların (OPET) karlarından elde edilen paylarındaki artış ve görece olarak daha düşük gerçekleşmiş olan finansal giderleri nedeniyledir. Tüpraş’ın 3Ç16 operasyonel performansı, geniş ölçüde beklentiler paralelinde gerçekleşmiştir. Şirket, 3Ç16’da piyasa ortalama beklentisi olan TL9,305mn’a paralel olarak (Şeker Yatırım T.: TL9,401mn) TL9,451mn satış geliri elde etmiştir. Tüpraş, 3Ç16’da, yine piyasa ortalama beklentisi olan TL783mn’a paralel olarak (Şeker Yatrıım T.: TL786mn) hesaplamalarımıza göre TL807mn tutarında FAVÖK elde etmiştir. Mevsimselliğin olumlu etkisi, crack marjlarının Temmuz-Ağustos aylarında beklentilerin altında gerçekleşmiş olması nedeniyle 3Ç16 sonuçlarında tam olarak gözlemlenememiştir; marjlar ancak Eylül ayında iyileşmeye başlamıştır. Tüpraş’ın beklentilerin üzerinde gerçekleşmiş olan 3Ç16 net karının ve net borçluluğundaki belirgin azalışın, Şirket hisseleri performansı üzerinde olumlu etkisi olmasını beklemekteyiz.
Talebin beklentilerin altında seyretmesi ve yüksek stok seviyeleri nedeniyle, orta destilat crack marjları 3Ç16’da da baskıda kalmaya devam etmiştir, ancak rafineri ortamı, 3Ç16 sonuna doğru iyileşmeye başlamıştır – Arzın artması, Çin’deki tüketimin azalması, ABD’de daha düşük gerçekleşmiş olan endüstriyel aktivite, Muson yağmurlarının görece olarak daha fazla gerçekleşmiş olması, ve global terör hadiselerinin talebi etkilemiş olması nedenleriyle ürün crack marjları 3Ç16’nın büyük bir bölümünde baskı altında kalmaya devam etmiştir. Rafineri ortamı, Ağustos sonuna ertelenen bakım onarım çalışmalarının devreye alınması, ve Hindistan, Güney Kore, Almanya, İngiltere ve Türkiye’de talebin de kuvvetli olmasıyla, 3Ç16 sonuna doğru iyileşme göstermeye başlamıştır.
Çeyreksel FAVÖK yıllık bazda %28 gerileyerek TL807mn olarak gerçekleşmiştir – Tüpraş’ın kapasite kullanım oranı 9M16 sonunda da %100’ün üzerinde gerçekleşmiştir. Şirket, bu dönemde yıllık bazda hafif (-%1.2) azalışla, 7.23mn ton üretim gerçekleştirmiştir. Yurtiçi satışlar, kuvvetli talep sayesinde artmaya devam etmiştir. Diesel satışları yılık bazda %12, gazolin ve asfalt satışları da %7’şer artışlar göstermişlerdir, ancak jet yakıtı satışları, terör hadiselerinin seyahat talebini etkilemiş olması nedeniyle, yıllık bazda %15 azalmıştır. Böylelikle Tüpraş’ın yurt içi satışları hacim bazında %2.5 artarak 6.9mn ton olarak gerçekleşmiş, toplam satış hacmi ise yıllık bazda %2.1 artarak 8.1mn ton olarak gerçekleşmiştir. Satış gelirleri ise, fiyatların bu çeyrekte geçtiğimiz yılın aynı döneminin altında seyretmiş olmaları nedeniyle, yıllık %9.5 azalışla TL 9.45mlyr olarak gerçekleşmiştir. Orta destilat ürünlerin crack marjlarındaki düşüşün de etkisiyle, Tüpraş’ın 3Ç16 FAVÖK’ü yıllık 27.9% azalışla (bir önceki döneme göre %27.6 oranında artışla) TL807mn olarak gerçekleşmiştir. Şirket’in FAVÖK marjı yıllık 2.2 y.p. gerileyerek (çeyreklik 1.1 y.p. artarak) hesaplamalarımıza göre %8.5 olarak gerçekleşmiştir. Med Complex ve orta destilat crack marjlarının gerilemesiyle, Tüpraş’ın net rafineri marjı önceki yılın aynı döneminin %31.7 altında, US$ 5.68/bbl olarak gerçekleşmiştir. Ham petrol ve kur fiyatlarındaki dalgalanmalar ile, bu dönemde US$15.2mn tutarında pozitif stok etkisi gözlemlenmiştir. Med pazarında rekabetin arttığı 3Ç16’da Tüpraş’ın işletme sermayesi ihtiyacında da iyileşme gerçekleşmiş, ve Şirket’in net borcu bu dönem sonunda TL5.2mlyr’a gerilemiştir (2Ç16 sonu: TL6.9mlyr).
2016 beklentileri korunmuştur – 3Ç16 sonuçlarının açıklanmasının ardından Tüpraş, 2016 yılı beklentilerini korumuştur. Tüpraş, 2016 yılı için US$ 4.5/bbl – US$ 5.0/bbl aralığında bir net rafineri marjı beklemektedir (9A16: US$4.60/bl). Açıklanan sonuçlar sonrasında değerlememizi güncelleyerek Şirket için hisse başına TL72.40 hedef fiyat belirlemekte ve Tüpraş hisseleri üzerindeki “AL” tavsiyemizi sürdürmekteyiz.
Raporun tamamı için tıklayın.
TÜM BİLANÇO ANALİZLERİ İÇİN TIKLAYIN!