Tüpraş 2Ç16 Mali Analiz Raporu
Öneri: AL
Hedef Fiyat: TL 70.00
Önceki Hedef Fiyat: TL 78.15
Beklentilerin altında karlılık…
Tüpraş, 2Ç16’da, önceki yılın aynı dönemine göre %53.5 azalış ile TL 331mn net kâr açıkladı (2Ç15: TL 710mn). Rafineri marjlarının beklentilerin altında gerçekleşmesi ve bu dönemde artan vergi giderleri nedeniyle, Tüpraş’ın 2Ç16 net karı, TL 435mn olan piyasa ortalama beklentisinin (Şeker Yatırım T: TL 416mn) altında gerçekleşti. 2Ç16’da marjlarının düşük seyretmesi, geçici ve yapısal olmayan nedenlerden kaynaklanmaktadır. Bu sebeple, yılın ikinci yarısında bir düzeltme beklenmektedir. Bu beklentiye rağmen, beklenenden düşük olarak açıklanmış olan sonuçların Şirket hisseleri performansı üzerinde kısa dönemli olumsuz etkisi olmasını beklemekteyiz.
Rafineri marjları 2Ç16’da da zayıf seyretti – Çin’deki üretim ve tüm dünyadaki KKO artışı ile artan ürün arzı, ve doğal afetler, terör hadiseleri ve bölgesel jeopolitik istikrarsızlıklar nedeniyle gerileyen talep ile, rafineri marjları 2Ç16’da önceki yıla kıyasla zayıf seyrini sürdürmüştür. Yine de, mevsimselliğin olumlu etkisiyle birlikte, 1Ç ile kıyaslandığında olumlu bir trend gözlemlenebilmiştir. Ham petrol fiyatları bu döneme US$ 39/bbl fiyat ile başlamış ve dönem US$ 48/bbl fiyat ile kapanmıştır.
Çeyreksel FAVÖK önceki yılın aynı dönemine göre yaklaşık olarak %40 gerileyerek TL 633mn olarak gerçekleşti – Tüpraş’ın kapasite kullanım oranı 1Y16 sonu itibariyle %100’ü aşmıştır. Şirket, bu dönemde kuvvetli bir dönem olan önceki yılın aynı çeyreğinin hafif (-%2.6) altında, 6.75mn ton üretim gerçekleştirmiştir. Yurtiçi satışlar, hacim bazında %19.1 artarak 6.4mn ton olarak gerçekleşmiş, kuvvetli yurtiçi talep nedeniyle, yurtdışı satışlar %35.0 azalarak 1.3mn ton olarak gerçekleşmiştir. Tüpraş’ın 2Ç16 toplam satış hacmi böylelikle önceki yılın aynı dönemine göre %4.9 artışla 7.7mn ton’a ulaşmıştır. Satış gelirleri ise, fiyatların bu çeyrekte geçtiğimiz yılın aynı döneminin altında seyretmiş olmaları nedeniyle, yıllık %20.3 azalışla TL 8.5mlyr olarak gerçekleşmiştir. Fiyatlardaki bu azalış, diğer yandan talepte artış da sağlayabilmiştir. Aynı nedenle, orta destilat ürünlerin crack marjlarındaki düşüşün de etkisiyle, Tüpraş’ın 2Ç16 FAVÖK’ü önceki yılın aynı dönemine göre 39.8% oranında azalışla (bir önceki döneme göre %58.8 oranında artışla) TRY 633mn olarak, piyasa ortalama beklentisi olan TL 735mn’un (Şeker Yatırım T: TL 722mn) altında gerçekleşmiştir. Şirket’in FAVÖK marjı böylece yıllık 2.4 y.p. gerileyerek (çeyreklik 1.0 y.p. artış) hesaplamalarımıza göre %7.5 olarak gerçekleşmiştir. Med Complex ve orta destilat crack marjlarının gerilemesiyle, Tüpraş’ın arındırılmış net rafineri marjları önceki yılın aynı döneminin %38.0 altında, US$ 4.31/bbl olarak gerçekleşmiştir. Ham petrol ve kur fiyatlarındaki dalgalanmalar ile, bu dönemde US$ 117mn tutarında pozitif stok etkisi gözlemlenmiştir.
Yılın ikinci yarısında marjlarda iyileşme beklenmektedir – 2Ç16 sonuçlarının açıklanmasının ardından Tüpraş, 2016 yılı net rafineri marjı beklentisini US$1.0/bbl azaltarak US$ 4.5/bbl – US$ 5.0/bl aralığına indirmiştir. Şirket diğer beklentilerinde herhangi bir değişikliğe gitmemiştir. Bu öngörü ışığında, Şirket için 12 aylık hedef fiyatımızı TL 70.00 olarak revize etmekteyiz (önceki hedef fiyat: TL 78.15). Önümüzdeki dönemlerde rafineri marjlarının iyileşme beklentisi ile, ve RUP’un karlılık üzerinde olumlu katkı sağlamaya devam edeceği düşüncemizle Tüpraş hisseleri üzerindeki “AL” tavsiyemizi sürdürmekteyiz.
Raporun tamamı için tıklayın.
TÜM BİLANÇO ANALİZLERİ İÇİN TIKLAYIN!