Tofaş Oto 2018 / 2. Çeyrek Bilanço Analizi
Güçlü marjlar korunmaya devam ediyor
Tofaş Oto’nun 2Ç18 finansal sonuçları piyasa beklentisinin ve bizim tahminimizin üzerinde oluştu. 2Ç18’de operasyonel marjların sıkı maliyet yönetiminin yanı sıra “al ya da öde” anlaşmaları gereğince teslimat oranlarındaki düşüşün “öde” tarafını çalıştırması nedeniyle artış gösterdiğini düşünüyoruz. Diğer taraftan Tofaş yönetimi, ilk yarı sonuçlarıyla birlikte 2018 yılına ilişkin hem yurt içi otomotiv pazarı hem de kendi yurt içi satış hacmi beklentisinde aşağı yönlü revizyon yaptı. Buna paralel üretim ve yatırım harcamaları öngörü aralığını da düşürürken, ihracat beklentisini ise sabit bıraktı. Her ne kadar güçlü gerçekleşen sonuçların hisse üzerindeki etkisinin pozitif olmasını beklesek de, şirketin yurt içi pazar ve satış hacmi tahminindeki aşağı revizyonun bu etkiyi sınırlandırabileceğini düşünüyoruz. Tofaş Oto’nun bugün saat 16.30’da 2Ç18 sonuçlarına yönelik düzenleyeceği telekonferans sonrası 37,35 TL olan hedef fiyatımızı gözden geçireceğiz.
Operasyonel Sonuçlar
- Tofaş 2Ç18’de 347 mn TL olan beklentimizin yaklaşık %6 üzerinde 368 mn TL (y/y +%18, ç/ç +%13) net kar açıkladı. Research Turkey konsensüs tahmini 344 mn TL olması yönündeydi. Beklentilerimizin üzerindeki net karda, operasyonel sonuçların tahminlerimizin üzerinde gerçekleşmesi etkili oldu. Tofaş’ın toplam satış hacmi 2Ç18’de geçen yılın %14 altında 91.442 adet gerçekleşmesine rağmen, satış gelirleri kurdaki yükselişin ve fiyat düzeltmelerinin etkisiyle yıllık %12 büyüme ile beklentimizin hafif altında 5,05 mlr TL (Research Turkey: 5,12 mlr TL) düzeyinde oluştu.
- Şirketin 2Ç18’de brüt kar marjı yıllık bazda 2,4 puan artarken, güçlü gerçekleşen 1Ç18’in de 1,7 puan üzerinde %12,8 seviyesinde oluştu. Tofaş’ın 2Ç18’de faaliyet giderleri, gelir artışının üzerinde yıllık bazda %16 oranında yükselse de, faaliyet giderlerinin satışlara oranı %3,8 (2Ç17: %3,7, 1Ç18: %3,7) gibi düşük seviyede gerçekleşti.
- Şirketin 2Ç18’de FAVÖK’ü 603 mn TL olan beklentimizin %7,2 üzerinde, yıllık %33 artışla 646 mn TL (Research Turkey beklentisi: 574 mn TL) olarak gerçekleşti. FAVÖK marjı ise %11,4 seviyesindeki tahminlerimizin ötesinde %12,8 (2Ç17: %10,8, 1Ç18: %11,6) düzeyinde oluştu. Research Turkey ortalama beklentileri ise %11,2 seviyesindeydi. 2Ç18’deki güçlü FAVÖK marjının kur etkisi, alınan maliyet düşürücü önlemler ve “al ya da öde” anlaşmaları gereğince, teslimat oranlarındaki düşüşün “öde” tarafını çalıştırması nedeniyle artış gösterdiğini düşünüyoruz.
- Tofaş yönetimi 2018 yılına ilişkin beklentilerini, yurt içi pazarda yılın ilk yarısında oluşan %20’lik daralmanın etkisiyle aşağı yönlü güncelledi. Buna göre 2018’de i- yurt içi otomotiv pazarı öngörüsü 800-820 bin adete (önceki: 930-950 bin adet), ii- kendi yurtiçi satış hacmi 90-95 bin adete, (önceki: 110-120 bin adet), iii- pazar payı alt banda göre 11,3%, üst banda göre 11,6% (önceki: 10,8-11,6%), iv- üretimhacmi beklentisi 350-370 bin adete (önceki: 370-390 bin adet), v- yatırım harcamaları tutarı 120-140 mn €’ya (önceki: 150-170 mn €) düşürüldü. Tofaş ihracat hedefini ise 270-290 bin adet olarak korudu. Hatırlatmak gerekirse Fiat’ın 2017 yılındaki stok temizleme politikası Tofaş yönetiminin ihracat hacim beklentisini geçen yıl içinde kademeli olarak düşürmesine sebep olmuştu. Piyasa tarafından önemle takip edilen 2018 yılı ihracat beklentisinin 2017 yılına yakın olacağı beklentisi hisseyi baskı altında bırakmıştı.