Tofaş 2017 / 9 Aylık Bilanço AnaliziÖneri:
Öneri: “AL”
Hedef Fiyat: 35.30 TL
Güçlü operasyonel marjlar
Tofaş yılın ikinci çeyreğinde piyasa beklentisinin (TL 254mn) ve bizim beklentimizin (TL 258mn) üzerinde bir sonuçla TL 284mn net kâr açıkladı (3Ç16: TL 210mn). Gerçekleşen kâr rakamı önceki yılın aynı çeyreğine göre 35% artış göstermiştir.
Şirket, 3Ç17’de satış gelirlerini yıllık bazda 22% oranında artırarak yine güçlü bir performans sergiledi. Tofaş, TL 3.8 milyar net satış geliri elde ederek ortalama piyasa beklentisine (TL 3.8 milyar) paralel performans göstermiştir. Adet bazında toplam satışlar, geçen yılın aynı dönemine göre 0.9% oranında artış gösterirken itici güç EUR/TL kurundaki yükselmeye paralel gerçekleşmiştir. Daralan yurtiçi otomotiv pazarında ise pozitif ayrışmayı sürdüren Tofaş, otomobil segmentinde Ekim 2017 itibariyle yılık bazda 1.9 yp pazar payı artırırken, hafif+orta ticari araç segmentinde ise 1.2 yp artış göstermiştir. Perakende satış adetlerinde ise yıllık bazda 17% büyüme ile güçlü duruşunu sürdürmüştür (Pazar: Yatay).
Tofaş, satış gelirlerinde piyasa beklentilerine paralel sonuç açıklamasına karşın, bizim beklentimizin (TL 414mn) ve piyasa beklentisinin (TL 412mn) üzerinde performans gösterek, TL 443mn FAVÖK açıkladı (3Ç16: TL 302mn). FAVÖK marjı ilk iki çeyreğin de üstüne çıkarak 11.7% (Consensus: 10.7%) seviyesinde gerçekleşirken – (3Ç16: 9.7%) – brüt kârlılıkta ise yıllık bazda 1.8 yp artış göstererek 11.6% seviyesine gelinmiştir. Operasyonel giderlerin satışlara oranı ilk iki çeyreğin biraz üstüne çıksa da geçtiğimiz senelere benzer şekilde 4.4% seviyesinde tutulabilmiştir. Ar-ge giderlerinin satışlara oranı artma eğilimini sürdürürken, genel yönetim giderleri ve satış pazarlama giderlerinde geçtiğimiz seneye kıyasla düşüşler sürdürülmüştür. Operasyonel giderler tarafındaki bu gelişmeleri (artan ihracat hacmi, EUR/TL kur seyri vb faktörlerden dolayı) şirket için uzun vadede oldukça olumlu buluyoruz.
2017 yılında 37% (eski 38%) satış büyümesi öngördüğümüz Tofaş, 3Ç17 sonuçlarının ardından, şirket yurtiçi otomotiv pazarı beklentisini 950-970 bin (Eski: 920-940 bin) adete revize ederken, Tofaş markalarının yurtiçi satış adedi beklentisini 120-130 bin (Eski: 115-125 bin) adet aralığna yükseltmiştir. İhracat adet beklentisini ise 300-330 bin adetten 280-300 bin adete revize eden şirket, toplam üretim beklentisini ise 400-440 bin adetten 380-400 bin adete revize etmiştir. Bizim beklentilerimizde ise Tofaş satış rakamlarında zaten muhafazakar olduğumuz için, otomotiv pazarı beklentimizin 925-975 bin adet olarak revize edilmesi dışında bir değişiklik bulunmamaktadır (Eski: 875-900 bin).
Tofaş için tavsiyemizi “AL” olarak korurken hedef fiyatımızı TL 35.30 olarak revize ediyoruz. (Eski: TL 33.92) 3Ç17 sonuçlarının ardından; Tofaş’ın yurtdışı pazarlardaki tatmin edici satış hacimleri ve daralan Türkiye pazarında rakiplerinden ayrışan başarılı performansını takdir etmeye devam ediyoruz. 11.8% getiri potansiyeli ile “AL” önerimizi sürdürüyoruz. 2017T 11.9x F/K çarpanı ve 9.1x FD/FAVÖK çarpanıyla işlem gören Tofaş’ın yurtiçi ve yurtdışı benzer şirketleri ise sırasıyla 9.7x F/K oranı ve 6.7x FD/FAVÖK rasyoları ile işlem görmektedir.