22,40 TL HEDEF FİYAT –ENDEKSE PARALEL GETİRİ
Güçlü Satış Büyümesi & Düşen Marjlar…
Tofaş’ın 2016 yılının ilk yarısında yurtiçi satışları %12,6 oranında azalarak 50.504 adet olarak gerçekleşmiştir. İhracat ise aynı dönemde katalizör görevi görmüş ve %52,9 oranında artarak 134.325 adete yükselmiştir. Böylece şirket net satışları yılın ilk yarısı itibariyle önceki yılın aynı dönemine göre nominal %36 oranında artarak 6,4 milyar TL olarak gerçekleşmiştir.
Şirket, yılın ikinci çeyreğinde 239 milyon TL net kar açıklamış olup söz konusu rakam piyasa beklentisi olan 278 milyon TL’nin %14 altında yer almaktadır. Piyasa beklentisinin üzerinde finansman gideri açıklanmış olması farklılığın en temel sebebi olarak görülmektedir. Çeyreklik bazda Şirket 338 milyon TL FAVÖK açıklamış olup piyasa beklentisi olan 357 milyon TL’ye paralel bir sonuç elde edilmiş gözükmektedir. Açıklanan operasyonel verilerin 2016 yılsonu beklentisi için önemli bir risk unsuru olmadığını düşünmekteyiz.
Şirket, yılın ilk yarısı itibariyle 517 milyon TL yatırım gerçekleştirmiş olup yılın tamamında toplam yatırım tutarının 350-400 milyon avro olarak meydana gelmesi beklenmektedir. Şirket, 7 Nisan itibariyle yatırımcılarına 365 milyon TL nakit temettü ödemesini gerçekleştirmiştir.
Likidite rasyolarının (cari oran ve likidite oranı) yılsonuna göre hafif bozulduğu gözlemlense de söz konusu oranlar referans verilere göre oldukça iyi bir konumda yer almaktadır. 2016/06 itibariyle alacak gün süresinin arttığı ve ticari borç ödeme gün süresinin azaldığı görülmektedir. İşletme sermayesinde hafif bozulma gözlemlense de nakit akımında kayda değer oranda bir değişim beklenmemektedir.
Şirketin 2016/06 itibariyle borçluluk oranlarının hafif yükseldiğini görmekteyiz. Ancak anahtar rasyolar olan FAVÖK/Finansman Gid. ve Net Borç/FAVÖK rasyolarının kritik seviyelerden uzakta olduğu ve önemli bir risk unsurunun bulunmadığı düşünülmektedir.
Çeyreksel anlamda brüt kar marjı, FAVÖK marjı ve net kar marjının hafif bozulduğu görülmektedir. Bu durum hem konjonktürel olarak değerlendirilmekte hem de şirketin ulaştığı büyüklük nedeniyle verimlilik rasyolarının doğal olarak törpülenmesi olarak görülmektedir. Şirketin çeyreksel anlamda net satışlarını %43 artırması söz konusu dönemde en dikkat çekici rasyo olarak görülebilir. Bununla birlikte FAVÖK ve net dönem karı çeyreksel olarak sırasıyla %21 ve %24 gibi önemli oranlarda artışlar göstermiştir. Yıllıklandırılmış net dönem karına göre şirketin özkaynak karlılığının tahvil getirisinin oldukça üzerinde yer aldığı ve sermayenin verimli kullanılmaya devam edildiği gözlemlenmektedir. Dupont analizine göre özkaynak karlılığının net satışlardaki verimlilik ve borçlanma ile elde edilen kaldıraçtan kaynaklandığı görülmektedir. EVA’nın pozitif olması şirketin alternatif getiriye göre önemli bir başarı elde ettiğine işaret ederken Altman Z skor modeline göre şirketin finansal gücünde hafif artış yaşanmıştır.
Açıklanan veriler genel olarak TOFAŞ Oto için beklentilerimizde önemli bir değişiklik yapacak boyutta yer almamaktadır. Şirket için özellikle 3.çeyrek verileri fiyat güncellemesi için kritik öneme sahip olabilir. Son 1 yılda endekse göre görece oldukça pozitif bir seyir izleyen Tofaş Oto için gelecek dönemde piyasa üzerinde bir getiri öngörmemekteyiz.
Operasyonel sonuçların piyasa beklentisinin hafif altında kaldığı gözlemlenmektedir. İşletme sermayesi ve kar marjlarında trend bazlı bozulmalar sürmekte; borçluluk oranlarında artışlar yaşanmaktadır. Yurtiçi satışların gerilemesi bir diğer risk unsuru olarak görülebilir. Bununla birlikte piyasa beklentisi ile gerçekleşmeler arasında dramatik bir sapma görülmemektedir. Özellikle satışlar, FAVÖK ve net kardaki çeyreksel büyüme performansı hala dikkat çekici boyuttadır. FAVÖK/Fin.Gid., Net Borç/FAVÖK ve Net Borç/Piyasa Değeri gibi rasyolar borçluluğun tehdit yaratmadığına işaret etmektedir. Özkaynak getirisinin tahvil getirisini oldukça üzerinde olması, pozitif EVA ile şirketin alternatif getirilere göre daha yüksek oranda operasyonel kar üretmesi diğer pozitif yanlar olarak görülebilir. TOFAŞ için hedef fiyatımız olan 22,40 seviyesini korumakta ve ‘’Endekse Paralel Getiri’’ önerisini sürdürmekteyiz.
Raporun tamamı için tıklayın.
TÜM BİLANÇO ANALİZLERİ İÇİN TIKLAYIN!