3Ç24 Finansal Sonuçlar – Nötr
TUT
Hisse Fiyatı: 70,80 TL
Hedef Fiyat: 85,10 TL
Getiri Potansiyeli: %20
Beklentimizin altında gerçekleşen net kar. Geçen yılın aynı döneminde 765 mn TL net zarar kaydeden Tekfen Holding 3Ç24’te 18 mn TL net kar elde etti. Açıklanan rakam kurum beklentimizin %66, ortalama piyasa beklentisinin de %95 altında gerçekleşti. Net kar tahminimizdeki sapmada, kurum beklentimizin altında kalan operasyonel karlılığa ek olarak, özkaynak yöntemiyle değerlenen yatırımlardan 37,7 mlr TL ile beklentimizin üzerinde zarar kaydedilmesi etkili oldu. Geçen yılın aynı döneminde 1,08 mlr TL ertelenmiş vergi gideri kaydeden şirket, 3Ç24’te de 254,2 mn TL ertelenmiş vergi gideri yazdı. Borçluluk cephesinde, 2023 yılsonunda 1,62 mlr TL seviyesinde bulunan net borç tutarı 3Ç24’te 2,98 mlr TL’ye yükseldi. Tekfen Holding’in piyasa beklentisini aşan operasyonel marja karşın, net borç tutarındaki artış nedeniyle finansal sonuçların hisse performansına yansımasını ‘nötr’ olarak değerlendiriyoruz.
Kurum beklentimizi karşılayan satış gelirleri. 3Ç24’te Tekfen Holding’in konsolide cirosu yıllık bazda %9,2 artışla 11,85 mlr TL ile kurum beklentimizin ve piyasa beklentisinin sırasıyla %4 ve %8 altında gerçekleşti. Mühendislik ve taahhüt segmenti gelirleri yıllık bazda %33 artış kaydederken, tarımsal sanayi segmenti gelirlerindeki %3 gerileme konsolide satış gelirleri görünümünde belirleyici oldu. Mühendislik ve taahhüt segmenti gelirlerinin konsolide ciro içerisindeki ağırlığı geçen yılın aynı dönemine göre 7 puan artış kaydederek %39’a yükseldi. Tarımsal sanayi segmenti gelirlerinin ağırlığı da geçen yılın aynı dönemindeki %67’den %60’a geriledi.
Tarımsal sanayi segmenti gelirleri. 3Ç24’te satılan gübre miktarı yıllık bazda %40 artış kaydederken, ton başına ortalama satış fiyatı da %4 artışla $462/ton seviyesinde gerçekleşti. Terminal servisleri cephesinde ise, petrol ürünlerindeki doluluk oranının yıllık bazda 8,6 puan düşüşle %79,6 seviyesinde gerçekleşmesine ek olarak, kiralanan kapasite 3Ç23’teki 1,56 mn m3’ten 1,42 mn m3’e geriledi. Parametrelerdeki görünüm, terminal işindeki zayıflama karşısında, gübre işine ilişkin göstergelerdeki hafif toparlanmanın desteğiyle segment cirosundaki gerilemenin ılımlı kaldığına işaret ediyor.
Kurum beklentimizin altında kalan FAVÖK. 3Ç24’te Tekfen’in FAVÖK’ü yıllık bazda %56 artışla 568 mn TL seviyesinde gerçekleşti. Söz konusu operasyonel kar rakamı kurum beklentimizin %4 altında, piyasa beklentisine ise paralel gerçekleşti. Bu dönemde şirketin FAVÖK marjı geçen yılın aynı dönemine göre 1,4 puan artışla %4,8 seviyesinde gerçekleşti. Operasyonel karlılıktaki artışta, geçen yılın aynı döneminde 222 mn TL operasyonel zarar kaydeden mühendislik ve taahhüt segmentinin 3Ç24 döneminde 271 mn TL operasyonel kar elde etmesi belirleyici oldu.
TKFEN için 64,32 TL olan 12 aylık hedef fiyatımızı 85,10 TL olarak güncelliyor; ‘TUT’ tavsiyemizi sürdürüyoruz. Tekfen Holding’in konsolide operasyonel karlılığı kurum beklentimizin altında kalmasına karşın, segmentler özelindeki indikatörlerde öne çıkan iyileşmelerin gözardı edilmemesi gerektiğini düşünüyoruz. Özellikle mühendislik ve taahhüt segmentinde 3Ç24 döneminde alınan ve toplam büyüklüğü $447 mn olan projelerin konsolide operasyonel karlılığı ilerleyen dönemlerde olumlu etkileyeceğini düşünüyoruz. Tarımsal sanayi tarafında ise gübre fiyatlarında görülen hafif artışa karşın, Çin’de öne çıkan büyüme problemleri sebebiyle gübre fiyatlarında devam edeceği öngörülen düşüş eğiliminin temkinli kalınması gereken bir faktör olduğunu düşünüyoruz. Öngörülerimiz ışığında modelimizde yaptığımız revizyonun ardından TKFEN için 64,32 TL olan 12 aylık hedef fiyatımızı 85,10 TL olarak güncelliyor; ‘TUT’ tavsiyemizi sürdürüyoruz.
Kaynak: Halk Yatırım
