PEGASUS 2Ç20 Bilanço Değerlendirmesi
Pegasus (PGSUS) 2Ç20 döneminde 927 milyon TL zarar yazdı. Beklenti 783 milyon TL zarar yönündeydi. Zarardaki ana etki cironun %94 küçülmesinden geldi. Buna ek olarak esas faaliyet giderindeki artış ve vergi gideri net karı baskıladı. Esas faaliyet giderinde yakıt hedge’lerinden kaydedilen 35 milyon Euro’luk giderin olumsuz etkisini de içermektedir.
PGSUS Nisan ve Mayıs aylarında uçuş olmaması ve Haziran ayında da düşük kapasitesi nedeniyle ciddi zarar yazdı ve yıllık net satışlar %94 küçüldü. Bu zaten beklenilen bir durumdu. Bu sonuçlar piyasa için sürpriz niteliğinde olmayacaktır. Sonuç olarak PGSUS’un yolcu sayısı 2Ç dönemde %95 oranında geriledi. Ciroda buna benzer oranda gerileme kaydetti. Operasyonların durması sebebiyle 2Ç’de 119.2 milyon TL negatif FAVÖK açıklandı.
Bu sonuçların piyasa tarafından fiyatlara yansıtıldığını düşünüyoruz. Ancak zararın beklentinin de üzerinde gelmesi sabah açılışta ek bir bası getirebilir.
Altı Aylık Sonuçlar
Pegasusun yılın ilk altı ayında geçen yılın aynı dönemine göre satışları %54 azaldı. Geçen çeyrekte de havacılık sektörü pandemi dolayısıyla kısmen olumsuz etkilenmişti ancak 1Ç20’de ciro yıllık %6.4 artmıştı. 2Ç dönemin olumsuz etkisi altı aylık sonuçlarda hissediliyor. FAVÖK altı aylıkta %91 daraldı. Tüm bu sonuçlarla birlikte Pegasus aynı dönem için 1.328 milyon TL zarar yazdı. 6A19’da 1105 milyon TL net kar vardı.
Pandemi etkisi
Covid-19 nedeniyle konan seyahat kısıtlamaları iç hat tarifeli uçuşların 28 Mart-1 Haziran 2020 tarihleri arasında, dış hat tarifeli uçuşların ise 27 Mart-13 Haziran 2020 tarihleri arasında durulmasına neden olmadı. Mart ayında ise salgına yönelik belirsizliğin devam etmesi nedeniyle oldukça sınırlı kapasiteyle uçuşlar gerçekleşti.
Pegasus 2Ç’de iç hat uçuşları %91 ve dış hat uçuşları %99 daraldı. 2Ç’de yıllık doluluk oranı 2Ç için 19.8 puan azaldı. Dış hat için ise doluluk oranı 28.4 puan yıllık bazda azaldı.
Şirket bu dönemde nakit pozisyonunu korunmayı ve maliyetlerin kontrol altında tutulmasında etkili rol oynadı. Operasyonel giderlerde sınırlı kapasite arzı ve etkili tasarruf tedbirleriyle belirgin bir gerileme sağlandı. Alınan maliyet önlemleri sayesinde nakit sabit giderler 2Ç 2020’de yıllık bazda %60 düşüş kaydetti.
Vadeli akaryakıt opsiyon sözleşmelerinden kaynaklı zarar büyüdü. Bu, geçen çeyrek 12.194 milyon TL olan finansal borç toplamının 15.525 milyon TL’ye yükselmesinde etkili olmuş görünüyor.
2Ç’de net borçluluk durumu arttı. 31 Haziran 2020 sonu itibariyle net borç pozisyonu 11.388 milyon TL. Bu rakam geçen çeyrek 8.884 milyon TL idi. Net borç pozisyonun /FAVÖK’e oranı %4,2’ye yükselmiş. Net borcun FAVÖK’e oranının daha da yükselmesini istemeyiz. 0,95x cari oran ve 0,94x likidite oranlarının biraz daha yüksek olmasını tercih ederiz. Şimdilik çok ciddi bir borç çevirme sıkıntısı görünmüyor. Ancak net borçluluk durumunu izliyoruz.
Pegasus yakıt hedge’lerinin yeniden değerlenmesi sonrası 2Ç’de 53 milyon Euro nakdi teminat geri alındı (1Ç’de 103 milyon Euro nakit teminat ödenmişti). Bankalardaki açık limitlerden 93 milyon Euro kredi kullanıldı. Toplam banka borcu Haziran 2020 sonu itibariyle 288 milyon Euro seviyesinde.
Değerlendirme;
Şirket 2020 yıl sonu beklentisini bu çeyrekte de yayımlamadı. Biz de Pegasus için bir değerleme yapmayı tercih etmedik. Çarpanlar açısından bakıldığında iskontolu görünüyor. Ancak fd/satışlar çarpanı primli fiyatlanıyor. Pegasus’un 50 seviyesi altındaki fiyatı uzun dönem yatırım için bakan bir yatırımcı açısından oldukça cazip görünüyor.
2Ç’deki faaliyet duruşu paralelinde cirodaki düşüşü normal olarak karşılıyoruz. Önümüzdeki dönem için yapılan rezervasyonlar Pegasus’un ne kadar hızlı toparlanacağına ilişkin olarak önemli göstergeler olabilir. Ne yazık ki pandemi süreci devam ediyor ve havacılık sektöründe baskısı hissediliyor. Dolayısıyla elinde PGSUS hissesi olan yatırımcı kısa vade için etkili bir karı almayı hedeflememeli. Havacılık sektörü hisseleri için genel yaşanan durum ne kadar uzun sürerse toparlanma da o kadar uzun sürecektir.
Kaynak: İntegral Yatırım