Lider Faktoring Hisse Yorumu
Lider Faktoring hakkında özet bilgi
1992’de kurulmuş olan Lider Faktoring A.Ş (“Şirket”) faktoring sektöründe 2013 sonu itibariyle aktifler ve faktoring alacaklarına göre sırasıyla %2.8 ve %2.9 pazar payına sahiptir. Banka dışı faktoring sıralamasında üçüncü ve tüm sektörde dokuzuncu sırada yer
almaktadır. Şirket 2013 sonu itibariyle 26 şube ve 176 çalışanı ile hizmet vermektedir. Karlılık göstergelerine baktığımızda 2013 yılında şirketin ortalama aktif karlılığının sektör ortalaması olan %2.5’in altında %1.3 seviyesinde bulunduğu gözleniyor (2012 için de oranlar sektör ve Şirket için sırasıyla %3.6 ve %2.1).
Değerleme hakkında özet bilgi
Tacirler Yatırım Menkul Değerler A.Ş. tarafından yapılan değerleme çalışması sonucunda, Lider Faktoring için 3,00 TL halka arz fiyatı olarak belirlenmiştir. Fiyat tespitinde İndirgenmiş Nakit Akımları Yöntemi ve Piyasa Çarpanları Yöntemi kullanılmıştır.
İndirgenmiş Nakit Akımları Yöntemi Yöntemi
Bu yöntemde Şirket’in serbest nakit akımları 2014-2018 dönemi için tahmin edilmiş ve sonrası dönem için nihai firma değeri
hesaplanmıştır. Bu bağlamda işlem hacminin 2014 için %6, sonrası içinse %10 artacağı varsayılmış, banka kredilerinde TRLIBOR üzerine %2.5-%4.5, tahvillerde ise 350 baz puan ek getiri ödeneceği öngörülmüş; alacaklara uygulanan faiz oranı içinse 2014’te TRLIBOR üzerine %10.5 sonrasında %9.5 faiz kullanılacağı varsayılmıştır. Tahsili gecikmiş alacakların toplam faktoring alacakları içindeki payının da 2014 ve sonrasında kısmi olarak artacağı öngörülmüştür (2013’te oran %3.6 iken, 2018’de bu oranın her sene kademeli artışla %4.4’e ulaşacağı varsayılmaktadır). Genel olarak bu varsayımların makul olduğunu düşünüyoruz.
Özkaynak maliyeti hesaplamasında risksiz getiri oranı olarak %12, piyasa risk primi olarak da %6.5 kullanılmıştır. Gerek risksiz getiri oranı gerekse de risk priminde kullanılan rakamları yeterince muhafazakar olarak değerlendiriyoruz
Piyasa Çarpanları Yöntemi
Piyasa çarpanları metoduyla hesaplama yapılırken F/K ve PD/DD çarpanları kullanılmıştır. Bu yöntemde Borsa İstanbul’da işlem gören faktoring şirketleri Garanti Faktoring (GARFA) ve Creditwest Faktoring’in (CRDFA) çarpanları kullanılmış ve ikisinin ortalama F/K ve PD/DD çarpanları Şirket’in 2013 yılı net kar ve özkaynağına uygulanarak sırasıyla 59.4mn TL ve 113.4mn TL değer bulunmuştur.
Sonuç:
Şirket’in piyasa değeri tahmin edilirken, İndirgenmiş Nakit Akımları, F/K çarpanına göre ulaşılan değer ve PD/DD çarpanıyla ulaşan değere %33.3’e ağırlık verilerek hedef değer bulunduktan sonra %18 halka arz iskontosu uygulanmış ve halka arz fiyatı olarak hisse başına 3.00 TL belirlenmiştir.
Değerlemeye dair dikkatimizi çeken hususlar şu şekilde:
Finans şirketleri için İndirgenmiş Nakit Akımları en uygun değerleme metodu olmayabilir. Özsermaye karlılığına göre hedef P/DD değeri veren Warranted Equity Modeli veya Özsermaye Artık Getiri modelleri daha uygun olabilirdi.
Öncelikle şirket faktoring sektöründe işlem gördüğünden benzer çarpanları yönteminde sadece halka açık olan iki şirket kullanılmış. Bu şirketlerin toplam büyüklüklerinin ve likiditelerinin sınırlı olması bizce değerleme için net öngörü sağlamayabilir. Bu doğrultuda benzerler olarak Finans Sektörü Hisseleri (Banka, Sigorta,Aracı Kurum vs.) kullanılabilirdi. Diğer taraftan PD/DD çarpanları kullanılırken, Şirket’in ortalama karlılığı sektöre göre daha düşük olduğu için karlılığa göre düzeltilmiş PD/DD çarpanının kullanılmasının daha uygun olabileceğini düşünüyoruz. Bu düzeltme yapılmadığından, F/K ve PD/DD çarpanlarına göre hedef tahmini değerler arasında önemli oranda uçurum mevcut.
Son olarak da mevcut halka arz fiyatı Şirket’in 2013 sonuna göre F/K ve PD/DD çarpanlarını 11.9x ve 0.92x olarak belirliyor. 12 Haziran 2014 itibariyle Bankacılık Sektörü 2013 finansallarına göre 9.2x F/K ve 1.3x PD/DD ile işlem görmektedir. Şirket’in Bankacılık sektörüne göre daha riskli bir segmentte faaliyet göstermesi, daha düşük potansiyel likiditesi ve yeni halka arz olması nedeniyle F/K çarpanı açısından hisse başına halka arz fiyatını bir miktar pahalı buluyoruz.
Raporun tamamı için tıklayın.
TÜM HİSSE YORUMLARI İÇİN TIKLAYIN!