Şirket Hakkında Özet Bilgi:
Lider Faktoring A.Ş. (“Lider Faktoring” veya “Şirket”) 2002 yılındamevcut A grubu hissedarlar tarafından 1992 yılında sanayi ve ticarişirketlere faktoring hizmeti sunmak üzere kurulan Şetat FaktoringA.Ş. satın alınarak kurulmuştur. Şirket Türkiye’deki küçük ve ortabüyüklükteki üretim şirketleri ile faktoring işlemlerigerçekleştirmektedir. Lider Faktoring sadece kabili rücu faktoring yapmaktadır. Genel müdürlüğü İstanbul’da olan Şirket’in farklı şehirlerde 31.12.2013 itibarıyla toplam 26 şubesi bulunmaktadır. Faktoring şirketleri arasında Şirket, 2013 yılında aktif büyüklüğünegöre %2,8 pazar payı ile 9. sıradadır. Credit Suisse Investments 2008 yılında Şirket’e %9,9 oranında ortak olmuştur. Credit SuisseŞirket’e ayrıca kredi finansmanı da sağlamaktadır. Şirket risk yönetimi için çeşitli önlemler almaktadır. Hiçbir sektörden doğanfaktoring alacaklarının toplam alacakların %20’sini geçmemesi, hiçbir müşteriden toplam alacakların özkaynakların %10’unugeçmemesi, hiçbir keşideciden toplam alacakların özkaynakların %4’ünü geçmemesi, özkaynaklar/toplam aktifler oranının %12’ninaltına düşmemesi hedeflenmektedir. Şirket sadece TL alacakları faktör etmekte ve genellikle TL bazlı fonlama yapmaktadır.
Halka Arz Hakkında Özet Bilgi:
Şirket’in sermayesinde bulunan ve Yuda Elekave’ye ait paylar halkaarz edilecek olup, halka arzda Lider Faktoring’e bir nakit girişi olmayacaktır. Halka arz edilen payların nominal değeri 4.500.000 TLolup, Şirket sermayesinin %15’ini oluşturmaktadır. Halka arzda eksatış düşünülmemektedir. Halka arzda tahsis grupları yurtiçi bireyselyatırımcılar için %80 ve yurtiçi kurumsal yatırımcılar için %20’dir.Payların BIST’te işlem görmeye başlamasından itibaren 30 gün süre ile fiyat istikrarı işlemi yapılması planlanmaktadır. Şirket ortakları365 gün boyunca ilave pay satmama taahhüdü vermektedir. Şirket hisseleri BIST İkinci Ulusal Pazar’da işlem görecektir.
Değerleme Yöntemleri:
Tacirler Yatırım Menkul Değerler A.Ş. tarafından hazırlanan fiyat tespit raporunda aşağıdaki yöntemler kullanılmıştır:
İndirgenmiş Nakit Akımları Yöntemi %33,33
Piyasa Çarpanları Yöntemi
PD/DD (Piyasa Değeri / Defter Değeri) %33,33
F/K (Fiyat / Kazanç) %33,33
İndirgenmiş Nakit Akımları Yöntemi:
Fiyat Tespit Raporu’nda %12 risksiz getiri oranı, %6,5 piyasa risk primi, 0,82 Beta varsayımları ile %17,33 özkaynak maliyeti hesaplanmıştır. Şirketin ölçeğinin nispeten küçük olduğu dikkate alındığında, 0,82 Beta varsayımının düşük olduğunu, 1’in üzerinde bir Beta kullanmanın daha doğru bir yaklaşım olacağını düşünüyoruz. Buna karşın risksiz getiri oranının yüksek seçilmesi, özkaynak maliyetini bizce makul olan %17,3 seviyesine getirmiş.
Faktoring işlem hacminin 2014 yılında %6, sonraki yıllarda %10 büyüyeceği varsayılmıştır. Şirketin geçmiş performansına bakıldığına bu oranların ulaşılabilir olduğu görülse de, sektördeki gelişmeler bu büyüme rakamlarının yakalanmasına engel olabilir. Sektörde güçlü olan banka iştiraki faktoring şirketlerinin rekabeti artırması veya sektördeki büyümenin diğer finansman kaynaklarının yaygınlaşması sebebi ile beklentilerin altında kalması beklenen büyüme rakamlarına ulaşılmasını zorlaştıracaktır. Nihai büyüme oranı olarak alınan %2’nin muhafazakar bir tahmin olduğunu düşünüyoruz.
Ortalama özkaynak karlılığını 2013’deki %8,3 seviyesinden önümüzdeki yıllarda %15-16 aralığına çıkacağı öngörülmüştür. Faiz oranlarının beklenen seviyelerin altında kalması karlılıkta beklenen iyileşmenin önüne geçebilir. İndirgenmiş nakit akımı yöntemine göre 156 milyon TL şirket değeri hesaplanmıştır.
Piyasa Çarpanları Yöntemi:
Piyasa çarpanları yöntemi için BİST’te işlem gören Creditwest Faktoring A.Ş ve Garanti Faktoring A.Ş. şirketlerinin çarpanları kullanılmıştır. F/K oranına göre 59 milyon TL, PD/DD oranına göre 113 milyon TL şirket değeri hesaplanmıştır. Karşılaştırılabilir şirket sayısının az olmasının piyasa çarpanları yönteminin etkinliğini azalttığını düşünsek de, daha düşük değer hesaplanan bu yöntemlerin değerlemeye dahil edilmesinin muhafazakar bir yaklaşım olduğunu düşünüyoruz.
Değerleme Sonucu:
Lider Faktoring A.Ş. için hazırlanan Fiyat Tespit Raporu’nda şirketin ortalama değeri 110 milyon TL olarak bulunmuştur. Buna göre hisse başı değer 3,66 TL olarak hesaplanmıştır. Bu değere %18 halka arz iskontosu uygulanarak hisse başı 3,00 TL halka arz fiyatı bulunmuştur. Bu fiyata ve Fiyat Tespit Raporu’ndaki varsayımlara göre Şirket’in 2014T F/K ve PD/DD çarpanları 5,7x ve 0,8x olacaktır. İNA yönteminde bazı varsayımların risk taşıdığını düşünmemize karşın, risksiz getiri oranının yüksek tutulmasının ve daha düşük değer bulunan piyasa çarpanları yönteminin ağırlıklı olarak kullanılmasının sonucu çıkan ortalama değerin makul olduğunu düşünüyoruz. Değerleme açısından ana riskler; faiz oranlarındaki düşüş sonrası beklenen karlılık seviyesine ulaşılamaması, büyüme rakamlarının tahminlerin gerisinde kalması ve aktif kalitesinde beklenenin üzerinde bozulma olmasıdır.