Koza Altın (KOZAL)
Mevcut Hisse Fiyatı TL76.30
12A Hedef Fiyat TL106.00
Potansiyel Getiri 39%
Şirketi neden beğeniyoruz
Koza Altın’ın faaliyet karlılığı temel olarak i) altın üretim hacmine, ii) altının fiyatına ve iii) TL’nin seyrine dayanmakta olup, 2020’de bu üç ana faktörün 2019’daki gibi destekleyici olacağını tahmin ediyoruz. Şirketin altın üretimi son bir kaç yılda yaşanan izin ve lisans sorunlarından olumsuz etkilenmiştir. Ancak Kasım 2017’de iptal edilen 142 ruhsatın geri verilmesiyle birlikte 2018’de üretim süreci normalleşmeye başlamıştır. KOZAL, 2017’de 205bin ons ve 2018’de 263 bin ons ve 9A19’da ise 245.2bin oz altın üretmiştir. KOZAL 2019 için daha önce 300-320bin oz arasında olan altın üretim hedefini, 330-350bin oz aralığına yükseltmiştir. 9A19’daki 245.2bin oz altın üretimi dikkate alındığında son çeyrekte 85- 105bin oz altın üretimi hedeflenmektedir. Altın fiyatlarının 2020’de de, küresel büyüme kaygıları, ticaret savaşları, jeopolitik riskler ve daha ılımlı FED politika beklentileriyle yüksek seyretmesi beklenmektedir.
Söğüt madeni ile ilgili olarak Mahkeme rödevans sözleşmesinin iptaline, maden sahasından KOZAL’ın tahliyesine ve Gübre Fabrikaları’na (GUBRF, GG) teslimine, KOZAL’a kayıtlı olan işletme hakkının iptaline ve GUBRF adına tesciline karar vermiştir. GUBRF’nın altın madenciliği konusunda bilgi ve tecrübe eksiliğinin olması ve ayrıca KOZAL dışında başka bir şirketle sözleşme yapması durumunda yeni yatırımın alacağı zaman ve rödevans gelirlerinin daha geç elde edilecek olması nedenleriyle her iki şirket için de en iyi çözümün GUBRF lehine olmak üzere yeni bir rödovans sözleşmesi olduğunu düşünüyoruz. Ayrıca Koza İpek Holding davasında, kayyum atanan şirketlerdeki sanıklara ait hisselere müsadere yoluyla devlet tarafından el konulması talep edilmiştir. Mahkemenin olası el koyma kararı, KOZAL’ın temettü dağıtımının ve TMSF’nin Koza İpek Holding şirketleri için istediği şekilde tasarrufta bulunmasının önünü açabilir.
2020 beklentileri
Şirketin 2019’da %31.1 artışla 345 bin ons ve 2020’de 362 bin ons altın üreteceğini hesaplıyoruz. Değerlememizde ortalama altın fiyatı tahminimiz 2020 için 1,450 ABD$/ons seviyesindedir. 2019’da %70 gelir büyümesi sonrasında 2020 yılında KOZAL’ın %19 gelir, %21 FVAÖK ve 68.8% FVAÖK marjı ile tamamlayacağını hesaplıyoruz.
Değerleme
Koza Altın için Endeks Üstü getiri tavsiyemizi sürdürürken, 12 Aylık hedef fiyatımız olan 106TL ile %39 getiri potansiyeli taşımaktadır. Koza Altın 2020 tahminlerimize göre 3.5x FD/ FVAÖK ve 5.3x F/K çarpanlarıyla uluslararası benzerlerine göre sırasıyla %42 ve %56 iskontolu işlem görmektedir.
Katalizörler
i) Beklentilerin üstünde altın üretimi, ii) Altın fiyatlarındaki sert yükseliş, iii) şirket lehine mahkeme kararları, iv) TL’nin değer kaybı.