4Ç22 Bilanço Değerlendirmesi
Endeksin Üzerinde Getiri
Cari fiyat: 23,40 TL
TRY31,00 (önceki TRY24,60)
Beklenenden daha zayıf marjlar daha güçlü satışlarla telafi edildi
Kervan Gıda 4Ç22’de beklentilerin üzerinde 138mn TL net kar açıkladı (Ak Yatırım: 81mn TL; Piyasa:74mn TL ). Tahminlerimizde görülen sapmanın temel sebebi şirketin 80mn TL’lik net vergi geliri kaydetmesi oldu.
4Ç22 satış gelirleri yıllık %133 artışla 1.380mn TL olurken, beklentilerin üzerinde gerçekleşti (Ak Yatırım: 1.226mn TL; Piyasa:1.212mn TL ). Polonya faaliyetlerinin (ZPC) cirosu yıllık %67 artışla 274mn TL oldu. Polonya operasyonları hariç net satışlar yıllık %158 artışla 1106mn TL oldu. Türkiye faaliyetlerinde dolar bazında %55’lik büyüme artan kapasite ve fiyat artışlarının etkisini yansıtıyor.
4Ç22 FAVÖK, bizim125mn TL ve piyasanın 132mn TL’lik beklentisine büyük ölçüde paralel 127mn TL gerçekleşti. (4Ç21 FAVÖK: 2mn TL). Şirket Polonya faaliyetlerinden yaklaşık 7mn TL FAVÖK katkısı elde ettiğini öngörüyoruz. 4Ç22 EBITDA marjı 3Ç22’deki %14.9’a kıyasla %9,2 seviyesine geriledi. Hem Türkiye hem Polonya FAVÖK marjı beklentilerimizin hafif altında gerçekleşti.
Şirketin net borcu normalleşen işletme sermayesi ve geri alınan payların satılmasından kaynaklı 82mn TL’lik nakit girişi nedeniyle 1263mn TL seviyesine geriledi (3Ç22 net borç: 1332mn TL). Net işletme sermayesinin satışlara oranı, 9M22’deki %29,7’e kıyasla yılsonunda %25,9 oldu.
Yorum ve değerleme: Beklentilerin hafif altında kalan faaliyet karlılığı nedeniyle 4Ç22 sonuçlarına hafif olumsuz piyasa tepkisi bekliyoruz. Kervan Gıda için tahminlerimizi i) yeni makro varsayımlarımız ve ii) daha yüksek dolar bazlı ürün fiyatları ile güncelledik. Kervan Gıda için hedef fiyatımızı 24,6 TL’den 31,0 TL’ye revize ediyoruz ve tavsiyemizi ‘Endeksin Üzerinde Getiri’ olarak koruyoruz. Şirket, 2023 tahminlerimize göre 6,8x FD/FAVÖK çarpanıyla uluslararası benzerlerine göre %25 iskonto ile işlem görüyor.
Uzun vadede karlılıkta iyileşme için yer olduğunu düşünüyoruz: Şirketin Türkiye’deki yıllık üretim kapasitesi, 2020’de 60 bin tondan iki yılda %40 artarak 2022’de 85 bin tona yükseldi. Kapasitede önemli artışa rağmen şirket 2 ana ürün kategorisinde neredeyse tam kapasite ile çalışıyor. Şirketin Türkiye’deki rekabetçi üretim bazı ve artan marka bilinirliği, ihracatını artırmasında önemli rol oynadı. Kârlılık tarafında, şirketin enerji ihtiyacını yenilenebilir kaynaklardan sağlamaya yönelik yatırımları, Manisa’da tüm yurt içi üretim faaliyetlerini konsolidasyonu ve Polonya’da devam eden ürün portföyü ve satış kanalı optimizasyonunun, ileriye dönük marjları karlılığı destekleyeceğini düşünüyoruz. TL’nin görece güçlü seyrinin kısa vadede (özellikle yılın ilk yarısında) marjlar üzerinde baskı oluşturacağını düşünüyoruz. Potansiyel olarak daha hafif düşük işletme sermayesi ile şirketin üretim kapasiteni daha kârlı kanallara yönlendirme kabiliyetinin uzun dönemli performansı için belirleyici olacağını düşünüyoruz.
Kaynak: Ak Yatırım