TUPRS; Operasyonel sonuçlarda iyileşme ve stok karı / olumlu
Tavsiye AL
Fiyat/Hisse TRY96.50
Hedef Fiyat/Hisse TRY120.60
Getiri Potansiyeli 25%
Tüpraş 2Ç21’de 33,688 milyon TL satış geliri (Deniz Yat.: 27,448 milyon TL, Kons.: 28,818 milyon TL), 2,470 milyon TL FAVÖK (Deniz Yat.: 2,196 milyon TL, Kons: 2,174 milyon TL) ve 1,700 milyon TL net kar (Deniz Yat: 988 milyon TL, Kons: 1,166 milyon TL) açıkladı. İkinci çeyrekte kısıtlamalara rağmen satış hacmi neredeyse pandemi öncesi seviyelere ulaştı. Benzin ürün marjlarında yukarı yönlü trend sürerken, motorin ve jet yakıtı ürün marjlarında sınırlı artışlar görüldü. Brent petrol fiyatlarındaki yükseliş ve TL’deki değer kaybının etkisiyle 1Ç21’e benzer şekilde güçlü stok karı elde edildi. Operasyonel sonuçlar ve net kar rakamının beklentinin üzerinde olması nedeniyle hisse üzerinde olumlu etki görülebileceğini düşünüyoruz.
2Ç21’de Tüpraş’ın üretim miktarı, yıllık ve çeyreksek bazda artan kapasite kullanım oranının (%91) etkisiyle 6,5 milyon ton düzeyinde gerçekleşti (1Ç21: %65 KKO, 4,6 milyon ton, 2Ç20: %69 KKO, 4,9 milyon ton). Satış hacmi yıllık %30 artışla 6,9 milyon ton olurken neredeyse 2Ç 2019 seviyesine ulaşıldı.
Aşılamanın artması ve mobilitenin artmasına bağlı olarak benzin stokları ikinci çeyrekte azalışını sürdürdü, benzin ürün marjı desteklendi. Hava trafiğindeki hareketlilik ile jet yakıtı marjında kademeli iyileşme görülürken, uçuş seviyelerinin pandemi öncesi seviyelerin altında olması toparlanmanın yavaş olmasına neden oluyor. Motorin tarafında ise üreticilerin jet yakıtı yerine motorin arzına yönelmesi ile stoklar yüksek seviyelerde kalırken ürün marjları baskılanıyor. Sonuç olarak benzin ürün marjında güçlü artış görülürken, jet yakıtı ve motorin marjlarında sınırlı artışlar görüldü.
Tüpraş’ın net rafineri marjı, 2. çeyrekte pozitif stok etkisi, iyileşen ürün marjları, genişleyen ağır hafif HP farkı ve azalan varil başına faaliyet gideri sayesinde yıllık bazda artış gösterdi. (2Ç20: 0,9 USD/varil, 2Ç21: 4,6 USD/varil).
Bu dönemde Tüpraş Brent petrol fiyatlarındaki yükseliş ve TL’deki değer kaybının etkisiyle 1Ç21’e benzer şekilde 1,407 milyon TL stok karı elde etti (1Ç21: 1,512 milyon TL stok karı, 2Ç20: 8 milyon TL stok zararı).
1Ç21 sonunda 12,5 milyar TL (1,5 milyar USD) olan net borç pozisyonu 2Ç21 sonu itibariyle 11,3 milyar TL (1,3 milyar USD) düzeyine geriledi.
Tüpraş 2021 yılının tamamında %85-90 kapasite kullanım oranı ile 26-27 milyon ton satış hedefliyor. Önceki döneme göre bakıldığında bitüm ürün talebindeki azalış nedeniyle üretim tahmini 26-27 milyon ton seviyesinden 25-26 milyon tona düşürüldü. Net rafineri marjı tahmini ise 2,5 – 3,5 USD/varil düzeyindedir.
Genel Değerlendirme: Tüpraş’ın ürün marjlarına dair göstergeler Ağustos’un ilk 10 günlük döneminde 2. çeyreğe kıyasla daha olumlu. Yılın kalanında önemli bakım çalışması olmayacak olmas ve, net rafineri marjının 2021 hedefine uyumlu seyri de olumlu faktörler olarak değerlendiriyoruz. Önümüzdeki dönemde mobilite artışının devamı halinde operasyonel görünümde kademeli iyileşmenin devam edeceğini tahmin ediyoruz. Son bir aylık dönemde endeksin gerisinde kalan hissede (-%2 relatif performans) beklentileri aşan sonuçların ardından olumlu hareketlilik görülebileceğini tahmin ediyoruz. TUPRS’ı 120,60 TL olan 12 aylık hedef fiyatına göre %25 getiri potansiyeli ile model portföyümüzde taşımaya devam ediyoruz.
SAHOL; 1Ç21 net karı piyasa beklentisine yakın seviyede gerçekleşti / nötr
Tavsiye Değerlenmemiş
Fiyat/Hisse TRY9.79
Hedef Fiyat/Hisse n.a
Getiri Potansiyeli n.a
Sabancı Holding, 2Ç21’de 1,712 milyon TL net kar (Konsensus: 1,680 milyon TL) açıkladı. Özellikle finans dışı segment operasyonel sonuçlarında yıllık bazda güçlü büyüme görülürken, net kar ortalama piyasa beklentisinin yalnızca %2 üzerinde gerçekleşti. SAHOL son 3 aylık dönemde nominal olarak %15 yükselirken, endeksin %14 üzerinde performans göstermiştir. Sonuçların kısa vadede hisse üzerinde nötr bir etkiye neden olacağını tahmin ediyoruz.
Holding’in finans dışı satış gelirleri 2Ç21’de önceki yılın aynı dönemine kıyasla %55 oranında arttı. Finans segmenti gelirlerinde de yıllık bazda %27 oranında artış görülürken, konsolide ciro %36 artış gösterdi. Net kar ise yıllık %65 artışla 1,712 milyon TL oldu.
LOGO; 2Ç21 sonuçları beklentilerin üzerinde geldi / olumlu
Tavsiye Değerlenmemiş
Fiyat/Hisse TRY36.40
Hedef Fiyat/Hisse n.a
Getiri Potansiyeli n.a
Logo Yazılım 2Ç21’de 178 milyon TL satış geliri (Deniz Yat.: 160 milyon TL, Kons.: 166 milyon TL), 80 milyon TL FAVÖK (Deniz Yat.: 63 milyon TL, Kons: 69 milyon TL) ve 65 milyon TL net kar (Deniz Yat: 51 milyon TL, Kons: 58 milyon TL) açıkladı. 2Ç21 sonuçlarında satış geliri ve operasyonel kar marjları güçlü arttı. Şirket’in, 2Ç21 rakamları konsensus rakamlarının üzerinde seyrederek beklentileri aşmıştır. Sonuçların hisse üzerinde olumlu bir etki yaratacağı beklentisindeyiz
Logo Yazılım’ın satış gelirleri, 2Ç21’de yıllık bazda %52 artarak 178 milyon TL seviyesine yükselmiştir. Bu satış hacminin %67’si yurtiçi satışlardan sağlanırken %33’ü Romanya operasyonları üzerinden sağlanmıştır. Yazılım, pandeminin Türkiye’de pozitif etkiledği sektörlerden olup dijital penetrasyondaki artış firma satış gelirlerine olumlu olarak yansımıştır. 2Ç21 döneminde yeni müşteri kazanımları, mevcut müşterilerden artan harcamalar ve kontör satışlarında büyüme izlenmiştir.
2Ç21’de FAVÖK yıllık bazda %72 artarak 80 milyon TL seviyesine yükselmiş olup FAVÖK marjı ise yıllık bazda 530 baz puan artarak %45.1 olmuştur.
2Ç21’de net kar yıllık bazda %111 artarak 65 milyon TL seviyesine yükselmiştir. FAVÖK’ün üzerinde bir artış izlenen net kar artışında, finansman gelirleri altında kaydedilen net kur ve faiz gelirlerinin 7,5 milyon TL’ye ulaşması etkili olmuştur.
Yüksek mevduat tutan Şirket’in net nakit pozisyonu 2Ç21’de 153 milyon TL olup likidite rasyoları da destekleyici seyretmiştir.
Genel değerlendirme: Satış gelirleri ve operasyonel kar marjlarındaki güçlü artış ile dikkat çeken Şirket, net nakit pozisyonunda olması ile de öne çıkmaktadır. 2Ç21 itibariyle net döviz açığı 42,2 milyon TL olan Şirket sınırlı seviyede kur riskine tabidir. Bu kur riski yüksek ihracat rakamları ile bertaraf edilebilir. Hisse, yıl başından itibaren bakıldığında %22 relatif getiri sağlamıştır. Geriye dönük 12 aylık verilere göre hisse 19,9x F/K ve 15,2x FD/FAVÖK çarpanlarıyla işlem görmektedir.
AYGAZ; Operasyonel marjlar zayıf, net kar beklentinin üzerinde / nötr
Tavsiye Değerlenmemiş
Fiyat/Hisse TRY14.41
Hedef Fiyat/Hisse n.a
Getiri Potansiyeli n.a
Aygaz 2Ç21’de 2,521 milyon TL satış geliri (Konsensus: 2,832 milyon TL), 74 milyon TL FAVÖK (Konsensus: 110 milyon TL) ve 196 milyon TL net kar (Konsensus: 129 milyon TL) kaydetti. Bu dönemde satış hacmindeki azalış ve brüt kardaki zayıflamaya bağlı olarak FAVÖK’te yıllık bazda azalış görülürken, özkaynak yöntemiyle değerlenen yatırımlardan gelen kar net karı destekledi. Satış hacmi ve marjlardaki azalış ile birlikte operasyonel sonuçların ortalama piyasa beklentisinin altında kalmasını olumsuz değerlendiriyoruz. Ancak net karın beklentilerin üzerinde gelmesi ve yıllık/çeyreksel bazda belirgin iyileşme göstermesi dolayısıyla sonuçların hisse üzerinde dengeli bir etkiye neden olacağını düşünüyoruz.
Yılın 2. çeyreğinde Aygaz’ın yurtiçi satışları yıllık bazda %9 artarken, ihracat ve trading satışları ise %34 daraldı. Toplam LPG satışları yıllık %16 azalışla 441 bin ton üzeyinde gerçekleşti. Ürün bazında bakıldığında otogaz satışları baz etkisine bağlı olarak yıllık %16 artışla 151 bin ton olurken, tüpgaz satışları geçen yılın %5 gerisinde kalarak 76 bin seviyesinde gerçekleşti. Konsolide satış gelirleri, yükselen LPG fiyatı ve kur etkisiyle önceki yılın aynı dönemine göre %30 artışla 2,521 milyon TL olarak gerçekleşti.
Brüt kar marjı 2Ç20’ye kıyasla 2,5 yüzde puan azalışla %9,0 olurken, FAVÖK marjı 3,7 yüzde puan azalışla %2,9’a geriledi. Yükselen LPG fiyatları nedeniyle limitli tutulan marj artışları, normalleşme etkisiyle artan faaliyet giderleri ve temin avantajında azalma bu dönemde marjların azalmasına neden oldu.
Özkaynak yöntemiyle değerlenen yatırımlar (EYAŞ+Entek) bu dönemde 197,6 milyon TL katkı sağladı. Söz konusu karın majör kısmı EYAŞ kaynaklı olup EYAŞ’tan 172 milyon TL, Entek’ten 25 milyon TL olarak görülmüştür. Öte yandan 2Ç20’de 43,2 milyon TL olan net finansman gideri 2Ç21’de 52,8 milyon TL düzeyinde oluştu.
Şirket’in net borç pozisyonu Haziran sonu itibariyle Nisan ayında gerçekleşen temettü ödemesinin de etkisiyle 1,066 milyon TL’ye yükseldi (2020 sonu: 604 milyon TL, Mart sonu: 938 milyon TL). Net borcun FAVÖK’e oranı 1,7x düzeyindedir (2020 sonu: 1,4x, Mart sonu: 1,5x).
Şirket yönetimi 1Ç21 sonuçlarının ardından 2021 yılı beklentilerini koruduğunu duyurmuştu. 2Ç sonuçlarının ardından ise tahminlerde revizyona gidildi. Buna göre tüpgaz satış hacmi beklentisi 285-295 bin ton aralığında korunurken, 2Ç’deki kısıtlamalar dolayısıyla otogaz satış hacmi beklentisini 700-730 bin ton seviyesinden 690-720 bin ton seviyesine revize etti.
CCOLA; Operasyonel sonuçlar ve net kar beklentilerin üzerinde geldi / sınırlı olumlu
Tavsiye Değerlenmemiş
Fiyat/Hisse TRY86.55
Hedef Fiyat/Hisse n.a
Getiri Potansiyeli n.a
Coca Cola İçecek, 2Ç21’de 5,824 milyon TL gelir (Kons.: 5,575 milyon TL), 1,333 milyon TL FAVÖK (Kons.: 1,285 milyon TL) ve 721 milyon TL net kar (Kons.: 688 milyon TL net kar) açıkladı. Operasyonel sonuçlar ve net kar beklentilerin üzerinde geldi. Sonuçların hisse performansına üzerinde sınırlı olumlu etki yapacağını düşünüyoruz.
Şirketin 2Ç21 konsolide satış hacmi yıllık bazda %55 artış gösterdi; uluslararası operasyonların satış hacmi %70,6, Türkiye operasyonlarının satış hacmi %47,7 arttı. Konsolide gazlı içecekler satış hacmi yıllık %17,5, gazsız içecekler satış hacmi yıllık %40 artış gösterirken su satış hacmi yıllık %28,7 arttı. Türkiye operasyonlarında elde edilen ciroda yıllık %25,2 büyüme olduğu gözlemlenirken uluslararası operasyonlardan elde edilen ciro büyümesi kur etkisinin de etkisiyle %41,1 seviyesinde gerçekleşmiştir.
Şirket, 2Ç21’de ünite kasa başı net satış geliri gazlı içecek satışlarının payının artması ve fiyat ayarlamalarına bağlı olarak konsolide bazda %61,2 ve kur etkisinden arındırılmış olarak %45,1 yıllık büyüme kaydetti.
2Ç21’de FAVÖK yıllık %82 artarak 1,333 milyon TL’ye yükselmiştir. Aynı dönemde, FAVÖK marjı da Türkiye ve uluslararası operasyonlardaki karlılık artışı ve operasyonel giderlerdeki başarılı uygulamalar sayesinde yıllık 50 baz puan artış ile %22,9 seviyesinde gerçekleşmiştir.
Şirket, 2Ç20’deki 74 milyon TL net finansal gidere karşılık 2Ç21’de daha yüksek dönem faiz giderine rağmen, pozitif kur farkı gelirinin etkisiyle 18 milyon TL net finansal gider açıklamış olup böylelikle net kar piyasa beklentisinin yaklaşık %5 üzerinde olmak üzere 721 milyon TL seviyesinde gerçekleşmiştir.
Şirketin net borç rakamı 2020 yılı sonunda 1.499 milyon TL’den 1.612 milyon TL’ye yükselmiştir. Ancak borcun yükselmesine karşılık artan FAVÖK rakamının desteğiyle, 2020 yıl sonunda 0,6x olan Net Borç/FAVÖK çarpanı, 2Ç21’de 0,4x’e gerilemiştir. Konsolide finansal borcun %66,5’i USD, %10,3’ü EUR, %18,9’u TL ve geri kalan %4,3’ü diğer para birimleri cinsindendir.
Yönetim, ilk iki çeyreğin sonuçlarının beklentilerinin üzerinde gerçekleşmesi ile beraber; 2021 yılı için hacim büyümesi öngörüsünü %4-6 seviyesinden yüksek tek haneli büyümeye ve kur etkisinden arındırılmış net satış geliri büyümesini ise yüksek onlu yüzdelerden düşük/orta yirmili yüzdelere çekmiştir. Özellikle yüksek emtia fiyatlarından kaynaklanan maliyet baskısı ve halihazırda sıkı tutulan gider yönetimi nedeni ile karlılık öngörüsünü değiştirmemiştir. Güçlü nakit üretme taahhüdü devam ederken, sermaye harcamalarının net satış gelirlerine oranının %6-8 aralığında gerçekleşmesini beklemektedir.
Genel Değerlendirme: Satış gelirleri ve operasyonel kar marjlarındaki güçlü büyümeler ile öne çıkan, 2Ç21 sonuçları piyasa beklentilerinin üzerinde gerçekleşen Şirket, makul borçlanma yapısı ile de dikkat çekmektedir. İlk iki çeyreğin sonuçlarının beklentilerin üzerinde gelmesiyle 2021 yılı hacim büyümesi öngörülerini yukarı yönlü revize eden Şirket’in hisseleri yıl başından bu yana %43 relatif getiri sağlamıştır. Geriye dönük 12 aylık verilere göre hisse 11,7x F/K ve 5,9x FD/FAVÖK çarpanlarıyla işlem görmektedir.
FROTO; Suistmal tespiti yapılan bayilere dava açıldı / nötr
Tavsiye Değerlenmemiş
Fiyat/Hisse TRY171.60
Hedef Fiyat/Hisse n.a
Getiri Potansiyeli n.a
Şirket’in KAP açıklamasında, suistimal sürecine dahil olan bayiler ile olan iş ilişkilerinin; bu bayilerin borcu kabul etme, ödeme ve Şirket ile hukuki işbirliği yapma durumları da dikkate alınarak, belirli bir plan dahilinde sona erdirilmesine karar verildiği belirtildi. Söz konusu bayilere yapılan satışların 2020 yılında Şirket’in toplam cirosu içindeki payı yaklaşık %3 seviyesindedir.
2Ç21 finansal tablolarda 323 Milyon TL şüpheli alacak karşılığı ayrılmıştır. Söz konusu alacağın yaklaşık 225 Milyon TL’sini bu borcu ödemekten imtina eden bayilerden olan alacaklar teşkil etmekte olup, bu bayiler aleyhine alacak davası açılmasına karar verilmiştir. Şüpheli alacak karşılığı ayrılmış olan diğer bayilerin Şirket’e olan borçlarını ödeme yaklaşımlarına göre ilave alacak davaları açılabilecektir. Haberin hisse performansı üzerinde önemli bir etkisinin olmayacağı düşüncesindeyiz.
Kaynak: Deniz Yatırım Günlük Bülten