Ford Otosan Hisse Yorumu / Şeker Yatırım – (17.02.2014)

 Ford Otosan 4Ç13’de 125 milyon TL net kâr açıkladı. Bu tutar yıllık bazda %38,6 oranında düşüşe ve çeyreklik bazda %55,4’lük yükselişe denk geliyor. Açıklanan kâr rakamı, piyasa beklentisi olan 154 milyon TL ve  beklentimiz olan 137 milyon TL’nin altında bulunuyor. 2013 yılının tamamında ise net kâr %6,3’lük düşüş gösterdi.

Hem yıllık 4Ç13’deki hem de 2013 yılının tamamı için net kâr rakamındaki düşüşün sebebi, TL’nin değer kaybı sonucu artan maliyetlerin aynı oranda satışlara yansıtılamamasıdır. Bunun yanında net kâr rakamındaki gerilemeye etki eden diğer önemli faktörler ise: kredi kaynaklı net finansal giderler (4Ç13: 80,7 milyon TL, artış oranı yıllık bazda %417,4 ve 2013:188,5 milyon TL, net finansal gelir iken gider haline dönmüş), garanti giderleri (4Ç13 29,7 milyon TL, artış oranı yıllık bazda %365,9 ve 2013: 73,7 milyon TL, artış oranı yıllık bazda %32,1). Bunun yanında, operasyonlardan kaynaklanan net finansal gelir (4Ç13: 24,9 milyon TL, 4Ç12: 8 milyon TL ve 2013: 61,7 milyon TL, 2012: -28,5 milyon TL) ise net kârı destekleyici olmuştur.

4Ç13 net satışları 3,3 milyar TL olarak açıklandı. Bu tutar yıllık bazda %18,0’lik ve çeyreklik bazda ise %28,2’lik artışa denk geliyor. 4Ç13’de yurt içi satışlar Kasım ve Aralık ayı kampanyalarının (bu kampanyaların kârlılığa etkisi daha düşük oldu) da desteğiyle yıllık bazda %13 oranında artış gösterdi. 2013 yılının tamamında ise, yıllık bazda %9,2 büyüyen pazara karşılık, yurt içi satışlar %4,5 oranında artış gösterdi. Bunun yanında ihraç satışları, yükselen döviz kurlarının da etkisiyle 4Ç13’de %19, 2013 yılının tamamında ise %23 oranında artış gösterdi.

FAVÖK’de, brüt kârdaki artışa rağmen, operasyonel giderlerdeki muazzam artışın etkisiyle düşüş görüldü. 4Ç13’de, büyük bir oranda personel giderleri ve harç ile vergi giderleri kaynaklı artışın görüldüğü genel yönetim giderleri yıllık bazda %270 oranında artış gösterirken, garanti giderlerindeki artışın etkisiyle satış ve pazarlama giderlerinin %42 oranında artış göstermesinin sonucunda FAVÖK tutarı yıllık bazda %19,7 oranında geriledi. 2013 yılının tamamında ise, yine harç ile vergi giderleri etkisi altındaki genel yönetim giderlerinin yıllık bazda %27,9 oranında artması ve garanti giderleri kaynaklı artışın görüldüğü satış ve pazarlama giderlerinde yıllık bazda %16,8 artış görülmesinin etkisiyle FAVÖK tutarında %2,7 gerileme oldu. Bunun sonucunda FAVÖK marjı, 4Ç12’deki %8,0 seviyesinden ve 2012 yılındaki %7,8 seviyesinden gerileyerek 4Ç13’de %5,4 seviyesine geldi.

2014 yılında, yurt içi pazardaki %17 oranında gerileme tahminimize kıyasla, Ford Otosan’ın 88.000 (binek ve hafif ticari araç) adetlik (%18 gerileme) satış gerçekleştirmesini bekliyoruz. Yurt dışı satışlarında ise, Transit connect’in üretiminin durması ve yeni modellerin piyasa ancak 2014’ün ikinci yarısında sürülebilecek olmasının da etkisiyle yıllık bazda %25’lik düşüş yaşayarak 170.000 adet olmasını bekliyoruz. Buna dayalı olarak 2014 yılı için net satışlar beklentimizi 10,3 milyar TL olarak açıklıyoruz.

Ford Otosan’ın pozitifleri olarak düzenli temettü ödeyen bir Şirket olmasını (2014 yılı temettü verimi beklentimiz %6,1), yenilecek olan araç portföyünü ve Avrupa Birliği binek oto ve hafif ticari araç pazarlarındaki toparlanma olduğunu düşünmekteyiz. Bunun yanında negatif tarafta, düşük kârlılığı olan ithal binek oto satışlarının aynı zamanda kur riskini de getiriyor olmasının yanında global emsallerine kıyasla pahalı oluşunu sayabiliriz. Bu yüzden Şirket ile ilgili ihtiyatlı duruşumuzu koruyoruz.

Bu bilgilerin ışığında, Ford Otosan için hedef fiyatımızı 21,00 TL’ye revize ederken tavsiyemizi “TUT” olarak koruyoruz.