Aksa Enerji ve Galata Wind İnceleme Raporu
Aksa Enerji
Endeksin Üzerinde Getiri
Fiyat (TL/hisse) 11.59
Hedef Fiyat (12A, TL/hisse) 18.54
Potansiyel Getiri %60
Galata Wind
Endeksin Üzerinde Getiri
Fiyat (TL/hisse) 6.88
Hedef Fiyat (12A, TL/hisse) 11.15
Potansiyel Getiri %62
Türkiye elektrik piyasası artan fiyatlarla ve yenilenebilir yatırımlarla dikkat çekiyor. Elektrik sektörü toplam elektrik üretiminde %86 paya sahip özel santraller öncülüğünde gelişmektedir . Sanayileşme ve kentleşmenin yol açtığı ekonomik gelişmelere paralel olarak elektriğe olan talep de etkileyici bir şekilde artmaktadır. Türkiye’de kişi başına elektrik tüketimi, OECD ortalaması olan 7 .5 MW’a kıyasla 3 .3 MW ile düşük olup, daha fazla büyüme potansiyeline işaret etmektedir. Buna göre, Türkiye’nin brüt elektrik üretimi 2011’den 2021’e kadar %4 YBBO artmıştır ve 2022 -2030 için %4 YBBO büyüme olabileceğine işaret etmektedir.
Artan maliyetler ve yüksek talep, serbest piyasada elektrik fiyatlarını yükseltmektedir. 202 1 yılsonu itibariyle doğalgaz ve ithal kömür santrallerinin payı %49 olup, bu santrallerin maliyetleri elektrik fiyatlarında önemli rol oynamaktadır. Buna bağlı olarak doğalgaz ve ithal kömür fiyatlarındaki artış, elektrik fiyatlarında da keskin artışlara yol açmaktadır. Türkiye’de 2021’de doğal gaz fiyatlarının %239 artması elektrik üreticilerinin maliyetlerinin de artmasına yol açtı. Sonuç olarak, spot piyasada ortalama elektrik fiyatı 2021 yılında yıllık %82 artışla 508 TL/MWh olurken, fiyatlar 4Ç21’de ortalama 837 TL/MWh (yıllık %176) ile zirveye ulaştı. Buna göre, elektrik fiyatlarındaki mevcut eğilim ve devam eden doğal gaz fiyat artışları, 2022 T’de ortalama spot piyasa elektrik fiyatlarında 2021’e kıyasla yıllık bazda %136’lık bir artış beklememize sebep olmaktadır.
Aksa Enerji’yi “Endeksin Üzerinde Getiri” tavsiyesi ile Araştırma kapsamına alıyoruz. Şirket için hazırladığımız İNA ve benzer şirket analizleri hisse başına 18.54TL hedef fiyat ve % 6 0 artış potansiyeline işaret etmektedir. Şirket hisseleri halihazırda 2022 beklentilerine göre 3. 7x FD/FAVÖK ve 5.9x F/K çarpanlarından işlem görmektedir.
Aksa Enerji, özellikle yurtdışı yatırımları ve ağırlıklı olarak döviz bazlı gelirleri ile Türkiye’deki diğer enerji şirketlerinden ayrışırken FAVÖK’teki döviz payının 2022 T’de %58 olmasını beklemekteyiz.
Özbekistan yatırımı, Türkiye’deki elektrik fiyat artışları ve daha yüksek ortalama döviz kurları, 2022 T’de FAVÖK’te önemli bir iyileşmeye yol açabilir. Özbekistan yatırımı, 1Ç22’de toplam 740MW kapasite ile faaliyete geçerken bu yatırımın yıllık 84mn USD FAVÖK katkısı yapmasını beklemekteyiz. Buna göre, 2022 yılında FAVÖK’ün %110.7 yıllık artışla 5 , 489mn TL’ye ulaşmasını bekliyoruz. Artan doğalgaz fiyatları Antalya ve Şanlıurfa santrallerinde marjlar için risk oluştursa da, bu durum Bolu santrali için daha yüksek elektrik fiyatları ve K. Kıbrıs, Afrika ve Özbekistan santrallerinden sağlanan döviz bazlı gelirlerle rahatlıkla telafi edilebilecektir.
Galata Wind’i “Endeksin Üzerinde Getiri” tavsiyesi ile Araştırma kapsamına alıyoruz. Şirket için hazırladığımız İNA ve benzer şirket analizleri hisse başına 11.15TL hedef fiyat ve % 6 2 artış potansiyeline işaret etmektedir. Şirket hisseleri halihazırda 2022 beklentilerine göre 5.3x FD/FAVÖK ve 6. 9x F/K çarpanlarından işlem görmektedir.
Önemli ölçüde yükselen elektrik fiyatlarına bağlı olarak, 2022 T’de yıllık %98 artışla 794mn TL FAVÖK bekliyoruz. Maliyet artışlarının kontrol altında olması beklenirken, ortalama serbest piyasa fiyatlarındaki yaklaşık %136 artış ve garantili tarifelerde TL çevri mindeki %53 artış FAVÖK büyümesinin ana itici gücü olacaktır. Şirketin en yüksek maliyeti bakım ve onarım giderleridir. 9A21’de 26 .4mn TL (gelirlerin %8’i) idi. FAVÖK’teki artışın özellikle 6A 2 2’de Taşpınar santralinin katkısının ve yüksek yıllık elektrik fiyatları baz etkisi ile daha belirgin olmasını bekliyoruz.
Aksa Enerji, uluslararası yatırımlarla iş alanını çeşitlendirmektedir. Şirket, elektrik üretimi, elektrik dağıtım ve satışı, doğalgaz dağıtımı ve jeneratör üretimi alanlarında faaliyet gösteren Kazancı Holding’in iştiraklerinden biridir. Aksa Enerji, özellikle yurtdışı yatırımları ve ağırlıklı olarak döviz bazlı gelirleri ile diğer enerji şirketlerinden ayrılmaktadır. Aksa Enerji’nin Türkiye ve K.Kıbrıs’ta 1,470MW, Afrika’da ise 496MW santrali bulunmaktadır.
Özbekistan yatırımı 2022T’de FAVÖK’ü destekleyecek. Şirket, Taşkent (470 MW) ve Buhara’da (270 MW) 740 MW’lık doğal gaza dayalı elektrik santralleri inşa etmek için Özbekistan ile 25 yıllık sabit vadeli USD bazlı bir anlaşma imzaladı. Özbekistan yatırımı Ocak-Şubat aylarında faaliyete geçecektir (Taşkent A ve Buhara Ocak ayında faaliyete geçmiştir). Tam kapasite ile faliyete geçtikten sonra Özbekistan santrallerinin FAVÖK’e yıllık 84 milyon dolar katkısı olacağını hesaplamaktayız. Böylelikle, konsolide FAVÖK’ün 2022T’de 5,489 milyon TL’ye yükselmesini ve 2021T FAVÖK beklentimiz olan 2,605mn TL’ye (+%69.6 yıllık) kıyasla yıllık %110.7 artış olmasını bekliyoruz.
Artan döviz kurları, Afrika santrallerini FAVÖK üretimi için daha önemli hale getiriyor. Aksa Enerji’nin Afrika’da 496 MW’lık santrali bulunmaktadır. Afrika’daki kapasite yurtiçi operasyonlara göre çok daha düşük olmasına rağmen, bu ülkelerdeki sabit döviz bazlı sözleşmeler sayesinde bu santrallerin konsolide rakamlara katkısı çok daha yüksektir. 370MW Gana sözleşmesinin yenilenmesi orta vadede bir katalizör olabilir. Bolu santralinin yüksek spot piyasa fiyatları sayesinde FAVÖK katkısında 2021’e kıyasla önemli bir artış kaydetmesini beklemekteyiz.
Yeni yatırımlara rağmen FAVÖK/Net Borç oranının 2022T’de 0.9’a düşmesini bekliyoruz. Şirketin net borcunun 2021T’de 4,532mn TL’ye karşılık 2022T’de 4,863mn TL’ye ulaşmasını bekliyoruz. Şirket 2024T itibariyle yeni yatırım olmayacağı varsayımıyla net borç pozisyonundan net nakit pozisyonuna geçebilir.
Riskler: (1) Doğal gaz maliyetlerinin daha da artması nedeniyle Antalya ve Şanlıurfa santrallerinde elektrik üretiminin durdurulması (2) Döviz kurlarında ve elektrik fiyatlarında düşüş (3) Özbekistan’da yeni santrallerin devreye alınmasında olası gecikmeler (4) Yurtdışı yatırımlardan kaynaklanan nakit akışında gecikme veya kesinti
Aksa Enerji’yi “Endeksin Üzerinde Getiri” tavsiyesi ile Araştırma kapsamına alıyoruz. Şirket için hazırladığımız İNA ve benzer şirket analizleri hisse başına 18.54TL hedef fiyat ve %60 artış potansiyeline işaret etmektedir. Şirket hisseleri halihazırda 2022 beklentilerine göre 3.7x FD/FAVÖK ve 5.9x F/K çarpanlarından işlem görmektedir.
Rapor için tıklayın.
Kaynak: Gedik Yatırım