Doğuş Otomotiv Hisse Yorumu
Doğuş Otomotiv yılın ikinci çeyreğinde piyasa beklentisi olan 42mn TL ve bizim beklentimiz olan 43mn TL’ye paralel, 41mn TL net kâr açıkladı (2Ç16: 66mn TL).
Beklentilere paralel olarak TRY 3,130mn TL net satış rakamı açıklayan Doğuş Otomotiv, 2Ç16’ya paralel brüt kârlılık seviyesini korurken; faaliyet giderlerinin net satışlara oranında ise hem 2Ç16 (7.3%) hem 1Ç17’ye (8.3% – 2010 yılından bu yana görülen en yüksek operasyonel giderler/net satışlar oranı) göre iyileşme gösterek 6.6% ile operasyonel giderler yönetiminde piyasa beklentilerinin ötesine geçebildi.
İlk 7 aylık verilere baktığımızda otomotiv pazarında görülen beklentilerin aşağısında gerilemenin Doğuş Otomotiv satışlarına olumlu bir katkı yapmadığını görüyoruz. Doğuş Otomotiv markalarının pazarda “orta-üst segment” olarak konumlanıyor olması, ÖTV artışının etkilerini fazlasıyla hissettiriyor. Şirket yaklaşık 900bin adetlik otomotiv pazarı beklerken (Eski: 835-855 aralığı) %20’lik pazar payı hedefini ise sürdürüyor.
EUR/TL kurundaki yüksek seyir ve ÖTV oranlarının Kasım 2016’da artırılmasının ardından Doğuş Otomotiv markalarına olan talep yıllık bazda (7 Aylık) 15% dolaylarında azalma yaşadı.
Şirket için, olumsuz gelişmelerin fiyatlara yansıdığını düşünüyor ve İNA ile çarpan karşılaştırması yöntemlerini uyguladığımız modelimize dayanarak tavsiyemizi “TUT” ve hedef fiyatımızı “8,89 TL” olarak koruyoruz. Fiyatlama modelimizde risksiz getiri oranını %11,0 piyasa risk primini ise %5,5 olarak belirlemiş bulunuyoruz.
Pazar liderinin düzenlenmiş ÖTV oranlarından olumsuz etkilenişi – Şirket, 2016 yılı Kasım ayında ÖTV oranlarında yapılan düzenlemenin ardından, yurtiçi pazarda beklentilerden daha düşük seviyelerde daralma görsek de, üretici firmaların rekabetçi fiyatlamaları / 2017 talebinin 2016 yıl sonunda vergi artışından dolayı öne çekilmesi, filo satışlarının firma politikasındaki yerinin rakip firmalara oranla az oluşu gibi sebeplerle hem pazar payı kaybı hem de satış adedi azalması yaşamaktadır.
EUR/TL kurundaki yüksek seyrin Doğuş Otomotiv markalarına olumsuz etkisi sürüyor.
2017 beklentileri ve sadece yurtiçi pazarda faaliyet göstermenin olumsuz etkileri – Doğuş Otomotiv 2017’de, toplam araç pazarında yaklaşık 10%’luk (Yılbaşı tahmini: 15%) daralma beklerken, Doğuş Otomotiv markalarındaki toplam araç satışlarında da buna paralel bir daralma beklemektedir. Doğuş Otomotiv markalarında bizim beklentimiz de şirketin beklentilerine paralel olmasına karşın, pazarın şirket beklentilerden daha az bir oranla, %6 (Yılbaşı tahmini:13%) dolaylarında küçülmesini beklemekteyiz. Buna paralel olarak da Doğuş Otomotiv Pazar payının 20.9% (Skoda Hariç: 18%) seviyesinden 18.4 (Yılbaşı tahmini: 20.2%) seviyesine düşmesini bekliyoruz (Skoda Hariç: 16%). Daralmanın ana sebebi ise Lüks Segment olan ve 2016 yılında şirket binek araç satışlarının yaklaşık 12.6%’sını oluşturan Audi’nin pazarın daralmasından daha büyük oranda etkilenişi, Volkswagen grubundaki orta-orta üst ve lüks segmentin de beklentilerimizin hayli üstündeki düşüş göstermesi, alt segmentte rekabetçi fiyatlar konusunda üretici firmalara oranla daha çok zorlanması olarak sıralayabiliriz. Yurtiçi daralmayı ikame edebileceği bir yurtdışı pazar kanalının olmayışı ise gelirler üzerindeki baskıyı devam ettiriyor. Temmuz 2017 itibariyle Doğuş Otomotiv markalarının pazar payı 18.5%’tir. (Temmuz 2016: 21.1%).
Daralan yurtiçi pazarda negatif ayrışan ve ihracat kanalı olmayan Doğuş Otomotiv paylarında kısa vadeli baskının süreceğini düşünüyoruz – Bu düşüncemize karşın, hali hazırda beklentilere paralel olarak daralma gösteren sonuçların pay fiyatlarına büyük oranda yansıdığını düşünüyoruz. ÖTV artışının olumsuz etkisinin araç talep edenlerin markaya olan sadakatinden ötürü (tüketici davranışlarının özellikle Doğuş Otomotiv markalarında şirketi destekler nitelikte olduğunu düşünüyoruz) orta vadede azalacağını düşünerek hisse fiyatlarındaki baskının uzun vadeli olmadığını düşünüyoruz.