Güçlü Faaliyet Performansı Fakat Ederinde Hisse Fiyatı
Öneri: TUT
Fiyat (TL/hisse) 28,46
Hedef Fiyat (12A, TL/hisse) 28,61
Potansiyel Getiri %1
Otomotiv talebi yüksek seviyelerde devam ediyor olsa da 2021’de pazarda %9 gerileme olabileceği kanaatindeyiz. ÖTV oranlarındaki ve araç kredi faizlerindeki yükseliş ve alım gücündeki azalış neticesinde otomotiv iç talebinde 2021’de gerileme olması ihtimalinin yüksek olduğu inancındayız.
Doğuş Otomotiv’in araç satışlarının (Skoda hariç) 2020 yılında %50 artabileceğini, 2021 yılında ise %14 daralabileceğini düşünmekteyiz. Şirketin satışlarının 2020 yılında %50 artışla 97 bin adede yükselmesini beklemekteyiz. Şirketin 2020’de TL946mn net kar elde edebileceğini (2019: TL76mn) ve 2021’de tekrardan temettü dağıtmaya başlayabileceğini tahmin etmekteyiz. İthal araçların aleyhine olduğunu düşündüğümüz mevcut pazar şartlarında şirketin satışlarının 2021 yılında %14 daralabileceğini düşünmekteyiz. 2022’de ise faizlerdeki normalleşmeyle birlikte şirketin satışlarında tekrardan %7 büyüme beklemekteyiz.
Parçaların toplamı yöntemiyle hesapladığımız TL6.295mn hedef değer hisse başına TL28,61’e tekabül etmektedir ve mevcut hisse fiyatıyla hemen hemen başa baştır. Ana iş kolu olan ithal araç satış ve dağıtımını, İndirgenmiş Serbest Nakit Akımı yöntemi ve %15,4 ağırlıklandırılmış ortalama sermaye maliyeti varsayımı çerçevesinde TL4.873mn olarak değerlemekteyiz. Araç muayene işi olan TÜVTÜRK’teki %33,33 payın değerini, İndirgenmiş Temettü Akımı yöntemi ve %19,4 özsermaye maliyeti varsayımı çerçevesinde TL841mn olarak hesaplamaktayız. TÜVTÜRK haricindeki konsolide edilmeyen iştirakleri defter değerleri üzerinden TL385mn olarak değerlemekteyiz. Halka açık olmayan tüm iştiraklerin değerlerini DOAS’ın değerlemesine dahil etmeden evvel %30 iskonto etmekteyiz. 2016 yılında geri alınan 22 milyon adet DOAS hissesini (Doğuş Otomotiv sermayesinin %10’u), miktarın büyük olması nedeniyle mevcut hisse fiyatı üzerinden %10 iskonto yaparak değerlemeye katmaktayız. Bu geri alınan payların tekrardan borsada satışı ile ilgili şirket tarafından alınabilecek bir kararın, hisse fiyatını baskı altına alabileceği kanaatindeyiz.
Değerleme ile ilgili risk teşkil edebilecek hususlar. 1) Otomotiv iç talebinin beklentilerimizin altında kalması, 2) ÖTV artışı ve taksit sayılarının indirilmesi gibi özellikle ithal araçlara talebi azaltacak yeni düzenlemelere gidilmesi, ve bu surette şirketin pazar payında gerileme meydana gelmesi, 3) Otomotiv kredilerinde sert yükselişler olması, 4) TL’de değer kaybı olması ve makroekonomik göstergelerin/beklentilerin kötüleşmesi, böylelikle de tüketicilerin satın alma ihtiyaçlarını ertelemesi ya da daha düşük fiyatlı araçlara yönelmesi, 5) KOVİD-19 nedeniyle ilave tedarik sorunları yaşanması.
Kaynak: Gedik Yatırım