Doğuş Otomotiv 2017 / 4. Çeyrek Bilanço Analizi
Geçtiğimiz hafta Doğuş Otomotiv’in analist toplantısına katıldık. Toplantı
sonrası notlarımızı aşağıda bulabilirsiniz.
2017: Net karda görülen azalışa karşın güçlü FAVÖK büyümesi: Şirketin satış gelirleri yıllık %11 artışla 13,220 mn TL’ye çıkarken, satış miktarı, talebin %3 daraldığı ortamda, yıllık %13 düşüş göstererek 184 bin adet olarak gerçekleşmiştir. Şirketin ürün gamının yerel üreticilerden daha pahalı olması nedeniyle satışlar pazarın daralmasından daha fazla oranda düşmüştür. FAVÖK yıllık %13 artışla 556 mn TL olarak gerçekleşmiştir (FAVÖK marjı yıllık +59 baz puan). Brüt kar marjı %10 hedefine yakın bir şekilde %9,8 olarak açıklanırken, net kar yüksek finansal giderler nedeniyle yıllık %23 düşüşle 183 mn TL olarak gerçekleşmiştir. Net borcu 2,819 mn TL olup, net borç ağırlıklı olarak Türk Lirası cinsindendir. Şirketin Net Borç/FAVÖK oranı 5,3 olsa da, stok ve alacaklar bu rakamı dengelemektedir.
2018 yılı için beklentiler: Şirket satış miktarlarında sektöre paralel, %5-10 arası düşüş beklemekle birlikte (sektöre paralel), %18-20 arası pazar payı ve hafif ticari araç segmentinde lider konumunu sürdürmeyi öngörmektedir. Brüt kar marjı beklentisi %10-11 arası olup, 190 mn TL yatırım harcaması planlanmaktadır. Bu rakam test araçlarının satın alınmasını, yeni genel merkez binasının giderleri ve teknoloji yatırımlarını kapsamaktadır. Şirket, kaldıraç oranını düşüreceğini söylese de, bunu nasıl gerçekleştireceği ile ilgili açıklamada bulunmadı. Öte yandan, araç muayene segmentinde şirket 2017 yılında Tüvtürk’ten 33mn TL kazanç sağlamıştır. Anlaşma gereği 2018 yılının Ağustos ayından itibaren sözleşmenin ikinci 10 yılı boyunca gelir paylaşımı %7’den %20’ye çıkacak olan şirketin Tüvtürk’den 2018’de 19 mn TL, 2019 yılında ise 59mn TL ek gelir yaratması beklenmektedir.
2019 yıl sonuna kadar iki yıllık kar bileşik büyümesinin en az %34 artması muhtemel: Şirketin ana iş kolu hacmi ve faiz giderlerinin yatay kalacağını varsaydığımızda, sadece Tüvtürk’den gelecek ek katkı söz konusu kar artışını sağlamaya yeterli olacaktır. Dolayısıyla, ana iş koluındaki göreceli her gelişme kar büyümesine ek katkı sağlayacaktır.
SONUÇ: Son 1 yılda endekse göre %30 oranında negatif performans gösteren hissenin üzerindeki aşağı yönlü baskı trendinin kar trendine paralel sonlandığını düşünüyoruz. Oldukça konservatif hesaplamalarımıza göre hisse sürdürülebilir 6.9x F/K’da işlem görüyor. Bu rasyoya %7.6 olan temettü verimliliği dahil değildir. 2018 yılının ilk yarısında otomotiv sektörüne paralel olarak, hissenin de yatay bir performans göstermesi beklenebilir. Ancak bu dönemle açıklanabilecek olası bir borç yükü azaltma stratejisi haliyle katalist olacaktır. Öte yandan, 2018’in ikinci yarısında ve 2019 yılında Tüvtürk net kar büyümesine katkı yaparak katalizör olacaktır.