İştirak portföyü değer yaratıyor
Öneri: AL
Fiyat (TL/hisse) 11,18
Hedef Fiyat (12A, TL/hisse) 15,30
Potansiyel Getiri 37%
Aygaz’ı “Al” tavsiyesi ile araştırma kapsamımıza alıyoruz. Şirketin, şu anki piyasa değeri halihazırda Tüpraş ve Yapı Kredi’de olan payının altında bulunmaktadır. Bunun yanında Aygaz, hem otogaz hem de silindir segmentlerinde Türkiye’nin lider LPG dağıtım şirketidir. Borsada işlem görmeyen iştirakleri Entek ve Opet-Aygaz’ın katkılarıyla birlikte, Aygaz’ın önemli bir potansiyel sunduğuna inanıyoruz.
Satış marjlarında kısmen görülen iyileşme ve elektrik üretim segmentinden gelen olumlu katkı, pazar payındaki düşüşe rağmen Aygaz’ın 2019 yılı karlılığını desteklemektedir. 2018’de görülen fiyat dalgalanmalarının ardından, yurtiçi rekabetteki normalleşme eğilimi şirketin 2019’da marjlarını desteklemektedir. 2018’de 208 milyon TL olan şirketin FAVÖK’ünün 2019’da 333 milyon TL’ye ulaşmasını bekliyoruz.
Aygaz, yaklaşık %10’lar seviyesindeki temettü verimi ile düzenli temettü ödemesi yapan bir şirkettir. Şirket, Tüpraş’taki payından gelen nakit akışı ve güçlü nakit yaratma kabiliyeti sayesinde 2018 kârından 386 milyon TL nakit (brüt) temettü dağıtmayı başarmıştır. Şirketin orta vadede büyük ölçekli bir yatırım gereksinimi olmadığı için bu performansın artarak devam etmesini bekliyoruz.
Aygaz, Bangladeş’teki yeni yatırımlar ile büyüme tarafında adımlar atmaktadır. Mart’ta açıklandığı üzere, Aygaz, Bangladeş’te ülkedeki LPG tedarik, doldurma ve dağıtım operasyonlarını yürütmek amacıyla bir ortak girişim oluşturmak amacıyla United Enterprises ile bir anlaşma imzalamıştır. İş planına göre, hissedarlar şirkette dört yıl içinde 37-38 milyon ABD doları sermaye artırımı yapacak olup, geri kalan finansman 80 milyon ABD doları olarak banka kredisi ile sağlanacaktır.
Riskler. Borsada işlem gören bağlı ortaklıkların piyasa değerindeki olası dalgalanma, Aygaz’ın değerini etkileyebilir. Bunun yanısıra, ürün fiyatlarındaki aşırı oynaklık veya düzenleyici otoritenin alabileceği kararlar fiyatları veya dağıtım marjlarını baskı altına alabilir ve karlılığı etkileyebilir. Ayrıca, rekabetin hızlanması pazar payını ve marjları etkileyen bir diğer unsur olarak göz önünde bulundurulmalıdır.
Aygaz için iştiraklerini içeren net aktif değeri göz önünde bulundurularak oluşturduğumuz değerleme hisse başına 15.30TL’lik hedef fiyata ve %37 yükseliş potansiyeline işaret etmektedir. Aygaz’ın Tüpraş ve Yapı Kredi’deki payları piyasada 3.9 milyar TL’ye karşılık gelmektedir. Buna göre; Aygaz’ın piyasa değeri Tüpraş ve Yapıkredi’deki paylarının değerinden %14 daha düşük kalarak 3.35 milyar TL piyasa değerinden işlem görmektedir. Bu doğrultuda, LPG segmentinin, borsada işlem gören iştiraklerinin ve işlem görmeyen iştiraklerinin değeri de dahil olmak üzere, Aygaz için hedef fiyatımız %37 yükseliş potansiyeli sunmaktadır.