Aygaz Hisse Yorumu
Nötr
Hisse Fiyatı: 16.05 TL
12 Aylık Hedef: 18.30 TL
Yukarı yönlü hedef fiyat revizyonu, nötr önerimizi koruyoruz.
Aygaz için 12 aylık hedef fiyatımızı %14 artışla 18,30TL (önceki:16,10) seviyesine yükseltirken, hisse için “Nötr” görüşümüzü sürdürüyoruz. Tüpraş için hedef fiyatımızda gerçekleştirdiğimiz yukarı revizyon, Aygaz değerlememizde %23 artış sağlarken, Aygaz’ın ana iş kollarına yönelik değerlememizdeki aşağı yönlü revizyonun da olumsuz etkisini sınırlıyor. Aygaz’da yakın ve orta vade için VAFÖK beklentilerimizi düşürüyoruz. Hissenin 2017T 4,7 FD/VAFÖK ve 2018T 4,4 FD/VAFÖK çarpanları ile güvenilir nakit akışı üretmeye devam etmesini beklemekle birlikte, çok güçlü olmayan marj ve büyüme beklentileri nedeniyle hak ettiği değere yakın düzeyde işlem gördüğünü düşünüyoruz.
Tüpgaz ve Otogaz’da hacim artışı beklentisi düşüyor. Gerek Aygaz ve gerekse LPG pazarı için 2017-2021 tahmin döneminde tüpgaz işinde ortalama yıllık %2 daralma öngörüyoruz. Tüpgaz’ın alternatifi olan doğalgaz’da ise abone sayılarının artması, doğalgaz şebekesinin küçük şehirlere doğru yayılması, kentsel nüfus artışı ve kentsel dönüşüm ile büyüme yönünde alan olduğunu düşünüyoruz. Türkiye otogaz pazarı için ortalama yıllık %1 büyüme tahmin ederken, dizel motorlu araçların kullanımının artmasıyla otogaz dönüşümü gerçekleştirecek araç sayısının ileriye dönük olarak görece daha sınırlı olacağını öngörüyoruz.
Otogaz’daki marj baskısı ÖTV’de gerçekleştirilen düzenleme sonrası kısmen hafifleyebilir. Artan rekabet ortamında otogaz pazarında 1Y17’de yıllık bazda %2,6 daralma yaşanması, Şirketin VAFÖK marjının 2Ç17’de %2,4 (4Ç14’ten bu yana en düşük) seviyesinde olmasının arkasındaki ana etken olarak görülebilir. ÖTV’de gerçekleştirilen değişiklikle tüpgazın ÖTV seviyesi, otogazın ÖTV’sine eşitlenmiş oldu. Yapılan bu değişikliğin yasadışı rekabeti önemli ölçüde sınırlandıracağını ve Aygaz gibi büyük oyuncuların marjlarına olumlu katkı sağlayacağını düşünüyoruz.
Aygaz için tahminlerimizin büyük kısmı ve çift haneli büyüme beklentimiz, Aygaz’ın Tüpraş’taki payından kaynaklanıyor. Aygaz değerlememizin %63’ü Tüpraş’taki dolaylı hissedarlıktan, %23’lük kısmı ise Aygaz’ın ana esas faaliyetinden kaynaklanıyor. Kalan kısım ise yine Aygaz’ın iştirak portföyünü içeriyor. Tüpraş’ın 2017 ve 2018 karlılığına ilişkin güçlü beklentimiz, Aygaz’da çift haneli temettü verimine işaret ediyor. Aygaz’da 2018’de %11,5 ve 2019’da %10,8 olmak üzere çift haneli temettü verimi görüleceğini tahmin ediyoruz.