1Ç23 Bilanço Değerlendirmesi ve Değerlendirme Revizyonu
Endeksin Üzerinde Getiri
Cari Fiyat: 48,44 TL
12 Aylık Hedef: 70,60 TL
Net kar güçlü satış büyümesi sayesinde beklentileri aştı: Aselsan 1Ç23’de 2.3milyar TL net kar açıkladı. Yıllık bazda %34 büyüme gösteren net kar, piyasa beklentisi olan 1.5 milyar TL’nin %50 üzerinde gerçekleşti. Net kardaki pozitif sapma temel olarak satışların beklentileri aşmasından ve beklentilerin üzerinde kur farkı gelirlerinden kaynaklandı. Satışlar ve FAVÖK sırasıyla piyasa beklentisinin %17 ve %12 üzerinde gerçekleşti. Şirket’in cirosu yıllık %90 büyüme ile 8.3 milyar TL’ye ulaştı. Satışlardaki büyüme büyük ölçüde yurt içi satışlardan kaynaklandı. Satışların içerisinde ihracatın payı geçen yılki %15 seviyesinden %7’ye geriledi.
Net borç seviyesi yatay seyretmeye devam ediyor: Şirket 6.4 milyar TL net borç raporladı. Net Borç/FAVÖK rasyosu daha önceki çeyreklere benzer şekilde 1.0 olarak gerçekleşti. Mevcut net borç seviyesinin Aselsan için en kötü seviyeler olduğunu ve önümüzdeki dönemlerde Şirket’in nakit yapısını güçlendireceğini düşünüyoruz.
Hedef değerimizi 70,60TL olarak tutuyor, tavsiyemizi ise “Nötr”den “Endeks Üzeri Getiri” olarak güncelliyoruz: Hisse fiyatındaki son düşüşler, yukarı potansiyelimizi yaklaşık %46’ya çıkardı ve bu da “Endeks Üzeri Getiri” notunu hak ediyor. Şu anda, DCF odaklı modelimizi güncellemek için henüz önemli bir gelişme yaşanmadı. Şirket Yönetimi 2023 yılı için verdiği %40 ciro büyümesi ve %24’ün üzerinde FAVÖK marjı öngörüsünü henüz değiştirmedi. Bu nedenle, 70,60 TL/hisse olan hedef fiyatımızı koruyoruz ve tavsiyemizi “Nötr”den “Endeks Üzeri Getiri” seviyesine yükseltiyoruz. ASELS, mevcut tahminlerimize göre şu anda 8,5x 2023T FD/FAVÖK ile işlem görüyor ve bu da uluslararası emsallerine göre %33 iskontoya işaret ediyor. Hisse fiyatlarının düşmesinin yarattığı yukarı yönlü potansiyel, savunma sanayiindeki mega projelerde yaşanan gelişmeler ve net borç seviyelerine ilişkin en kötünün geride kaldığı yönündeki görüşlerimizi göz önünde bulundurularak hisseye ilişkin olumlu bir görüşe sahibiz. Aselsan’ın mevcut 8,2 milyar USD tutarındaki bakiye siparişlerinin ağırlıklı olarak dövizden (%85) oluştuğunu, şirket harcamalarının %63’ünün TL cinsinden olduğunu; dolayısıyla bu durumun TL’deki değer kaybına karşı bir koruma mekanizması sunduğunu hatırlatmak isteriz. Hisse fiyatı yılbaşından bu yana %22 oranında düşmesi ve yılın başından bu yana piyasanın %12 altında performans göstermesiyle bize göre iyi bir giriş noktası sunmaktadır.
%0.36 temettü verimi ve %100 bedelsiz sermaye artırımı: Genel Kurul 400 milyon TL brüt nakit temettü (yaklaşık 0,1754385TL/hisse) kararını onayladı. Temettü verimi %0.36’ya, temettü dağıtma oranı %3,4’e denk geliyor. Açıklanan temettü piyasa beklentisi olan 730 milyon TL’nin ve geçen sene dağıtılan 460 milyon TL’nin önemli ölçüde altında kaldı. Temettü dağıtımına en geç hak kullanım tarihi 22 Kasım olarak kesinleşti. Genel Kurul ayrıca sermayesini %100 bedelsiz sermaye artırımı ile 5.560 milyon TL’ye çıkarma kararını onayladı.
Bakiye siparişler yatay seyrediyor fakat mega projelerdeki gelişmelerin takip edilmesi önemli: Satışlar 1Ç23’te yıllık bazda %90 artış ile 8.3 milyar TL olarak gerçekleşti. Bu artışın temel sebebi proje teslimlerindeki gelişmeler. İlk çeyrekteki proje edinimleri 2023 yılında 180 milyon USD’den 383 milyon USD’ye yükseldi. Yeni proje edinimlerindeki artışa rağmen yurt içi proje teslimlerinde yaşanan hızlanma sebebiyle bakiye siparişler 8.2 milyar USD seviyesinde yatay seyretti. Savunma sanayiindeki mega projelerdeki gelişmelerin önümüzdeki dönemlerde yeni proje edinimlerini güçlü şekilde arttıracağını ve bakiye siparişlerin 9.7 milyar USD seviyelerindeki eski zirvelerine yakınlaşacağını düşünüyoruz.
Operasyonel marjlar hafif düştü ve şirket öngörülerinin hafif aşağısında gerçekleşti: FAVÖK 1Ç23’te yıllık %84 artış ile 1.9 milyar TL’ye yükseldi. FAVÖK marjı 80 baz puan düşüş ile %23 olarak gerçekleşti. Serbest nakit akışı hala negatif fakat işletme sermayesi ihtiyaçları artışındaki yavaşlama sebebiyle bir iyileşme görülüyor.
Yorum: Sermaye arttırımı kararının onaylanması ve beklentilerin önemli ölçüde üzerinde gelen büyüme ve kar rakamlarına ilk tepkinin pozitif olacağını düşünüyoruz. Hedef fiyatımızı 70,60 TL/hisse olarak korurken, tavsiyemizi “Nötr” den “Endeks Üzeri Getiri” ye yükseltiyoruz.
Kaynak: Ak Yatırım