Arçelik Hisse Yorum
Hedef fiyatımızı yükseltiyoruz, “Endekse Paralel Getiri” önerimizi sürdürüyoruz.
Arçelik için, i) zayıf geçen 1. çeyreğin ardından Türkiye’de talebin toparlanacağıdüşüncesi, ii) kur etkisi ile ihracatın kuvvetli seyretmeye devam etmesi, iii) yıl sonuna kadar güçlü karlılığın sürmesi ve iv) cirodaki artış ve istikrarlı TL ile işletme sermayesi
ihtiyacının azalacak olması sayesinde Arçelik için 2014’ün geri kalanında pozitif bir seyir öngörüyoruz. Fakat, bu olumlu beklentilerin büyük ölçüde fiyatlandığını düşündüğümüzden, “Endekse Paralel Getiri” önerimizi koruyoruz. 1Ç14 finansalları, risksiz faiz oranı ve benzer şirket çarpanlarındaki güncelleme sonrası 12 aylık hedef fiyatımız hisse başına 14.25 TL ile %6 yükseliş potansiyeline işaret etmektedir. Hisse 2014 FD/FAVÖK (8.7x) ve F/K (13.8x) çarpanlarında küresel benzerlerine göre ort.
%5 iskontolu, ileriye-dönük çarpanların 1-yıllık ortalamasına paralel işlem görmektedir.
Faaliyet performansı 1Ç14’te düzgün bir seyir izledi.
Seçim öncesi Türkiye’dekizayıf pazar koşullarına rağmen, yurtdışında düzelen talep (özellikle Avrupa) ve pozitif kur etkisi sayesinde satış gelirleri yıllık bazda %15 artış gösterdi. Brüt karlılık iyileşen ürün karması, fiyatlama ve maliyet verimliliği ile geçen yıla gore 1.4 yüzde puan yükselirken, faaliyet giderlerinde beklentilerin üzerinde yaşanan sıçrama nedeniyle FAVÖK marjı 30 baz puan daralarak %10.5 olarak gerçekleşti (yıl-sonu için hedeflenen min. seviye). TL-bazlı kredi faizlerindeki yükseliş ile finansal giderlerinin artış göstermesi ise net karı bir miktar baskı altına aldı. Bununla birlikte, i) Arçelik’in işletme sermayesi/ciro oranı, ticari borçların geri ödenmesi ve TL’nin değer kaybının negative etkisi ile %39.2’ye çıktı (şirket beklentisinin hala üzerinde), ii) pozitif serbest nakit yaratımı devam etti ve iii) net borç/FAVÖK oranı dönem sonunda 2.5x oldu.
Yurtiçi satış büyüme beklentimizi %1’e düşürüyoruz, ihracat ise iyi gidiyor. 1.çeyrekte %14 gerileyen yurtiçi talebin seçim dönemi belirsizliğinin sona ermesi vetüketici güveninin artmaya başlaması ile 2Ç14’ten itibaren kademeli olaraktoparlanacağını düşünüyoruz. Fakat, yıl başından bu yana zayıf satış rakamlarını ve Arçelik’in beklentilerini dikkate alarak, Türkiye beyaz eşya satış hacmi büyüme beklentimizi 2014 için %3’ten %1’e düşürdük. Dolar kurları bu seviyelerde kalırsa,Şirket’in ithal ürünlere karşı fiyat avantajı ve güçlü pazar konumunu sürdüreceğini öngörüyoruz. Ayrıca, iyileşen talep ve zayıf TL ile yükselen pazar payı sayesinde Türkiye’nin beyaz eşya ihracat hacminin %4-5, Arçelik’in ise %5-6 artış (şirket beklentisi %8’in üzerinde) göstermesini bekliyoruz. Tüketici elektroniği satışlarının Dünya Kupası gibi global etkinlikler ile Türkiye ve yurtdışında güçlü kalmaya devam ederek, Arçelik’in cirosuna katkı sağlayacağını düşünüyoruz.
Karlılık dayanıklı kalmaya devam edecek, işletme sermayesinde iyileşme bekleniyor. Artan faaliyet giderleri endişe yaratsa da, önümüzdeki 2 yılda FAVÖK’te ort. %15 artış yaşanacağını, FAVÖK marjının ise Şirket’in beklentisine parallel %10.5- 11.2 bandında gerçekleşeceğini öngörüyoruz. Bunda, i) pozitif kur etkisi ve artan talep ile satışlardaki büyüme ve ii) iyileşecek ürün karması (yeni nesil yazar kasa’lar 2015’te daha fazla katkı sağlayacak) ve devam eden maliyet verimliliği ile brut kar marjının kuvvetli kalması rol oynayacak. TL faizlerin düşmeye başlaması ve borçlanmanın büyük kısmının yabancı para cinsinden ve sabit faizlerle yapılması nedeniyle finansal giderlerin en azından 2. çeyrekte 1Ç14 kadar yüksek olmayacağını düşünüyoruz. Bununla birlikte, pazar koşullarında ani bir bozulma ve kurlarda ciddi bir sıçrama yaşanmaması durumunda işletme sermayesi/ciro oranının %35-37 seviyelerine daha görünür şekilde gerilemesini bekliyoruz.
Katalistler ve Riskler. Arçelik’te en önemli katalistler şöyle sıralanabilir: i) Türkiye beyazeşya ve tüketici elektroniği talebinde 2014 ve sonrasında olumlu pazar koşulları ve tüketici güveni sonrası beklentilerden daha fazla artış, ii) güçlü marka konumu ve zayıf TL ile pazar payı ve ihracat hacminin yükselmesi, iii) daha iyi ürün karması, fiyatlama ve maliyet verimliliği sayesinde kar marjlarının kuvvetli seyretmesi, iv) coğrafi çeşitliliği sağlama ve sürdürülebilir büyümeye ulaşma hedefi doğrultusunda potansiyeli yüksek (Güneydoğu Asya vb.) bölgelerde uygun bedelli satın alma(lar) gerçekleşmesi, v) Maliye Bakanlığı’nın enerji verimliliği yüksek ürünleri teşvik etmek amacıyla vergi oranlarında yapacağı olası bir indirim (talebi/sektörüdestekleyip, premium ürün satışlarını artırabilir), vi) Şirket’in yeni nesil yazar kasa cihazlardadaha fazla satış ve pazar payına ulaşması (yüksek marjlı ürünler olduğundan karlılık üzerindepozitif etki yaratabilir), vii) işletme sermayesi yönetiminde beklentilerin üzeinde iyileşme(serbest nakit yaratımı artırıp, değerlemeleri yukarı çekebilir).
Öte yandan, firmanın karşı karşıya kalması muthemel riskler ise şunlardır: i) Türkiye’de yurtiçi talebi azaltacak daha olumsuz makroekonomik koşullar (tüketici güveninde bozulma, politik belirsizlikler ve finansal piyasalardaki dalgalanma), ii) Avrupa pazarında büyümenin yavaş kalması ve sıkı rekabet ile olumlu ihracat performansının sürdürülememesi, iii) hammadde fiyatlarının yükselmesi ile karlılığın azalması, iv) talepteki olası yavaşlama ile işletme sermayesi ihtiyacının yükselmesi ve Şirket’in bayilerini finanse etmek zorunda kalması (ödeme sürelerinin uzatılması vb. ile).
TÜM HİSSE YORUMLARI İÇİN TIKLAYIN!