Arçelik Hisse Yorumu
Arçelik için, sırasıyla %60 ve %40 ağırlıklar ile kullandığımız İNA ve yurt dışı eşlenikleri piyasa çarpanları analizlerine göre, hisse başına 21.40 TL hedef değer hesaplamaktayız. Hedef değerimize yakın seviyelerde işlem gören Arçelik için yaklaşık olarak %6 yükseliş potansiyeli ile TUT önerisinde bulunuyoruz.
Arçelik’in, Nisan ayı sonunda açıklamış olduğu 1Ç16 mali tabloları, bu dönemde sağlam operasyonel performansını ve işletme sermayesinde gerçekleşen beklenenden hızlı iyileşmeyi sürdürmüş olduğunu göstermiştir. Arçelik’in 1Ç16 satış gelirleri, iç pazardaki kuvvetli konumu ve yurt dışında pazar payı kazanmaya devam etmiş olması, ve kısmen kur ortamının elverişli olması nedenleri ile, TL bazında yıllık %23 oranında artış göstermiştir. Ürün miksi/fiyat endeksi ve ham malzeme, komponent ve panel fiyatlarındaki gerilemenin etkisiyle, ve EUR/USD paritesinin önceki yıla benzer seviyelerde seyretmiş olmasının yardımıyla Şirket’in brüt kar marjı, bu dönemde yıllık 3.4 yüzde puan artış göstererek %33.9 olarak gerçekleşmiştir. Arçelik’in FAVÖK marjı da buna paralel olarak, bir defaya mahsus, faaliyet gösterilen ve yeni piyasalarda satış ve pazarlama giderlerinin nisbi artış göstermiş olması ile, yıllık 1.7 yüzde puan artış göstererek hesaplamalarımıza göre %10.6 olarak gerçekleşmiştir. Şirket, faaliyet karlılığında elde ettiği artışı kısmen fiyat endeksindeki gelişmeye ithaf etmekte, ve bu performansı sürdürebilmek üzere yıl boyunca bu endekse odaklanmayı sürdürmeyi hedeflemektedir. Arçelik 1Ç16’da ayrıca, 2015 yılı sonunda belirgin iyileşme göstererek 3Ç15 sonundaki %41.8 değerinden %32.5’a gerilemiş olan işletme sermayesi/net satışlar oranını iyileştirmeye devam etmiştir; dönem sonunda bu oran %30.9’a gerilemiştir. Böylelikle, 3Ç15 sonunda 3.0x, 4Ç15 sonunda 2.2x olan Şirket’in net borç/FAVÖK oranı 1Ç16 sonunda iyileşmeye devam ederek 1.8x olarak gerçekleşmiştir. Şirket, finansal sonuçlarının açıklanmasını takiben, diğer opersayonel hedefleri (TL bazında %10 ciro artışı ve %11 oranında FAVÖK marjı) ile birlikte yıl sonu için bu oranı 2.0x seviyelerinde koruma hedefini de yinelemiştir.
Arçelik’in işletme sermayesindeki iyileşmenin Temmuz ayında gerçekleşecek olan üretim tatili nedeniyle 2Ç16’da kısmen gerilemesini, ve bu dönemde gerçekleştirilmiş olan temettü ödemeleriyle de, 1Ç16’da 1.8x’e gerilemiş olan net borç/FAVÖK oranının artmasını beklemekteyiz. Şirket’in sahip olduğu %3.98 oranındaki KFS hisseleri satışının bu dönem içerisinde gerçekleşmesi ise, bu durumu dengeleyebilecektir. Arçelik, bu yıl da Temmuz ayında 3 haftalık üretim tatili planlamaktadır. Planlanan bu tatil öncesinde, Şirket’in stoklarında nisbi artış gerçekleşmesini beklemekteyiz. Bu durum, geçtiğimiz dönemlerde hızlı iyileşme göstermiş olan işletme sermayesi/net satışlar oranında yeniden artış gözlemlenmesine neden olabilecektir. Arçelik, ayrıca, 1 Nisan 2016 tarihinde toplam brüt TL262mn tutarında nakit temettü ödemesi gerçekleştirmiştir. İşletme sermayesi ihtiyacında gerçekleşmesini beklediğimiz artış ile birlikte, bu dönemde gerçekleşen temettü ödemeleri nedeniyle Arçelik’in 1Ç16 sonunda TL 3.1mlyr olan net borcu artış gösterebilecektir. Böylelikle, 3Ç15 sonunda 3.0x, 4Ç15 sonunda 2.2x, ve 1Ç16 sonunda 1.8x’e gerilemiş olan Şirket’in net borç/FAVÖK oranı artış gösterebilecek, bu durum kısa dönemde Arçelik’in piyasadaki değerlemesini olumsuz etkileyebilecektir. Ayrıca, 1Ç16’da hızlı yükseliş gösteren çelik fiyatları, Şirket’in hammadde fiyatlarını, dolayısıyla brüt karlılığını olumsuz yönde etkleyebilecek, ancak bu yıl düzenlenecek olan UEFA Avrupa Futbol Şampiyonası ve 2016 yılı sonuna kadar hızlı artış gösterebilecek yeni nesil yazar kasa satışları elektronik ve TV satışlarını ve özellikle EUR’ya görece olarak zayıf kalan bir USD ortamında bu satışlardan elde edilen karlılığı olumlu yönde etkileyebilecektir. Diğer yandan Şirket, sahipliğindeki, Yapı Kredi Bankası’nın %81.8’ine sahip olan KFS’nin %3.98 oranındaki hisselerini Koç Holding’e satmaya karar vermiştir. Satış, TL 558.6mn bedel ile, BDDK onayı sonrasında gerçekleşecek, ve sonucunda UFRS esasına göre TL 413.7mn tutarında kar oluşacaktır. Bu durum gerçekleştiğinde ise Arçelik’in net borç/FAVÖK oranında iyileşme sağlanabilecektir.
Arçelik, tahminlerimize göre yurt dışı eşleniklerinin 2016T ve 2017T FD/FAVÖK çarpanlarına göre ortalama %17 oranında primli, F/K çarpanlarına göre ise ortalama %22 oranında iskontolu işlem görmektedir. Arçelik hisseleri, büyük ölçüde faaliyet göstermiş olduğu pazarlardaki güçlü konumu, ciro artışı, iyi operasyonel performansı ve özellikle de işletme sermayesi yönetiminde gerçekleştirmiş olduğu iyileştirmeler neticesinde, yıl başından bu yana %48 oranında yükselerek, BIST100’ün %35 üzerinde performans göstermişlerdir. Şirket için değerlememizde, %3.98 oranındaki KFS hisselerinin satışından elde edilecek karın mali tablolar üzerindeki olumlu etkisinin kısa dönemde kuvvetli algı etkisini göz önüne alarak 2016T F/K oranına eşleniklerine göre değerlemesi içerisinde %70 ağırlık vermekteyiz. Buna göre, Arçelik hisseleri belirlediğimiz hisse başına TL21.40 hedef değerlerine yakın seviyelerde işlem görmektedir.
Şirket yurt dışında inorganik büyüme hedeflerini sürdürmektedir. Arçelik, yaptırımların efektif olarak kısmen kaldırılmasıyla organik büyüme kapsamında İran pazarını takip etmekle birlikte, yurt dışında yeni satın alımlar ve/veya yatırımlar ile büyüme vizyonunu da korumaktadır. Bu doğrultuda, Romanya’da halihazırda mevcut tesislere €105mn tutarında bir yatırım ile, ilave 1.1mn ve 0.5mn çamaşır ve bulaşık makinesi üretim kapasitesine ulaşılması planlanmaktadır. Tayland’daki yatırımını bu yıl başında tamamlamış olan Şirket, ayrıca, Hindistan, Pakistan, Afganistan gibi yurt dışı pazarları da yatırım ve olası satın alma vizyonu ile takip etmektedir.
Raporun tamamı için tıklayın.
TÜM HİSSE YORUMLARI İÇİN TIKLAYIN!