3Ç22 Bilanço Değerlendirmesi
Nötr
Cari Fiyat: 73,25TL
12-ay Fiyat Hedefi: 84,6TL (önceki:79,5TL)
Net kar beklentilerin altında kaldı & yılsonu FAVÖK marjı beklentisi aşağı revize edildi
Arçelik 3Ç22’de beklentilerin altında 336 milyon TL net kar (-%48 YoY) açıkladı. Açıklanan net kar piyasa beklentisi 390 milyon TL ve bizim beklentimiz 427 milyon TL’nin altında gerçekleşti. Şirketin kaydettiği 264mn TL’lik net vergi gelirine karşın beklentilerimizin üzerinde gerçekleşen kur farkı giderleri sapmanın temel sebebi oldu.
Satışlar 3Ç22’de yıllık %89 artışla 32.25 milyon TL’ye yükseldi ve beklentilere paralel gerçekleşti. Indesit International JSC ve Whirlpool RUS LLC’nin yaklaşık 1 aylık konsolidasyonu, 207 milyon TL gelir katkısı sağladı. Satın alma etkileri hariç bakıldığında organik ciro artışı %87 seviyesinde gerçekleşti. Temmuz ve Ağustos aylarında toptan satış hacimlerinin yatay seyretmesine karşın Türkiye cirosu fiyat artışlarının etkisiyle yıllık bazda %88 artış gösterdi. Diğer yandan şirket, Temmuz ve Ağustos döneminde tüketici talebinin (bayiden satışlar) önemli ölçüde yavaşladığını not etti. 6M22’de yıllık %2.5 yukarıda olan satış hacimleri, 8 aylık dönemde %4.3 geriledi. Yurt içi satışların payı 3Ç22’de %30 seviyesinde sabit kaldı. Yurtdışı faaliyetlerinde, Batı Avrupa gelirleri (%25 ciro payı) nispeten yüksek baz ve zayıflayan talep nedeniyle avro bazında %14 düşerken, Doğu Avrupa (%17 ciro payı) ve Afrika & Orta Doğu böl gelerinde sırasıyla %30 ve %48 arttı. Pakistan’daki sel felaketi, Asya-Pasifik bölgesinin (%18 ciro payı) satış performansını (-2% YoY) olumsuz etkiledi.
3Ç22 FAVÖK beklentilere büyük ölçüde paralel yıllık %65 artışla 2,915 milyon TL oldu (Ak Yatırım: 2,961 milyon TL; Piyasa: 2,923 milyon TL). 3Ç22 FAVÖK marjı artan hammadde, enerji ve nakliye giderleri nedeniyle yıllık bazda 1,2 puan düşüşle %8,5 oldu. Faaliyet giderlerindeki normalleşme ve düşük baz etkisiyle FAVÖK marjı çeyreksel bazda 1,3 puan artış gösterdi. Aşağı revize edilmiş olsa da şirketin yılsonu hedefleri 4Ç22’de marjlarda güçlü toparlanma öngörüyor.
Net borç, güçlü serbest nakit akışı ve yeni alınan şirketlerden gelen net nakit katkısıyla (1.35 milyar TL), 3Ç22’de 28,1 milyar TL seviyesine geriledi (2Ç22 net borç: 29,3 milyar TL). İşletme sermayesi ihtiyacındaki normalleşmeye bağlı olarak serbest nakit akışı 1.729 milyon TL oldu. Net işletme sermayesinin satışlara oranı %28,3’den, %26,3’e geriledi. Yönetim 2022 net işletme sermayesi / satış oranı beklentisini %25 seviyesinde sabit tuttu. Mevcut hedefler nakit akışında 4Ç22’de iyileşmenin devam edeceğini öngörüyor.
FAVÖK marjı beklentisinde aşağı yönlü revizyon: Arçelik yurt içi gelir artışı tahminini yaklaşık %70’den >%70’e revize etti. Uluslararası (fx bazında) ve konsolide (TL bazında) gelir artışı öngörüleri sırasıyla >%20 ve >%90’da sabit kaldı. 2022 yılı FAVÖK marjı beklentisi, 3Ç22’deki zayıf gerçekleşmeler göz önüne alındığında, yaklaşık %10,0’dan yaklaşık %9,5’e revize edildi. Yılsonu beklentileri 4Ç22’de FAVÖK marjında %11.5 seviyesine doğru anlamlı bir iyileşme beklentisine işaret ediyor. Yönetim, fiyat artışları, hammadde maliyetlerindeki (plastik ve çelik) geri çekilme vesıkı faaliyet gider kontrolünün marjları olumlu etkilemesini bekliyor. Son olarak şirket yılsonu yatırım harcaması beklentisini 220mn avrodan 260mn avroya revize etti.
Yorum ve Öneri: Sonuçlara piyasa tepkisinin net kar beklentilerinde görülen sapma ve FAVÖK marjındaki aşağı yönlü revizyon nedeniyle hafif olumsuz olacağını düşünüyoruz. Arçelik hisseleri için 12 aylık hedef fiyatımızı 84,6TL’ye (önceki: 79,5 TL) revize ettik ve Nötr tavsiyemizi koruyoruz. Hedef fiyatımızdaki yukarı yönlü güncellemenin temel sebebi hedef fiyat belirlemede kullandığımız EUR/TL kurunu 2022 yılsonunda 2023 ortalamasına revize etmiş olmamız. Hisse, 2023T 4,2x FD/FAVÖK (hazine hisseleri ve azınlıklar paylarıyla düzeltilmiş) ve 8,5x F/K ile işlem görüyor. Uluslararası benzer şirketler için 2023T FD/FAVÖK ve F/K sırasıyla 4,6x ve 9,1x.
Kaynak: Ak Yatırım